Профиль инвестора mozgin | Тинькофф Инвестиции Пульс

🚘 Новые Авто Финанс Банк (сбор сегодня, 17.06) • AA, купон до ~14,35% (YTM до ~15,35%), 3 года, 10 млрд. Итоги 2025 года по АФБ разбирал здесь: АФ Банк хорошо нарастил розничный кредитный портфель в период высокой КС – а поскольку это выдачи под фиксированную ставку (при большой доле фондирования под плавающую), то по мере смягчения ДКП маржа банка растет Результаты 1 квартала 2026 тоже хорошие: • Портфель: 180 797 млн. (+5,5% с начала года) – что примечательно, произошло это за счет юрлиц (видимо, по мере снижения КС, некоторое восстановление факторинга имеет место – но может и какие-то разовые моменты сыграли). Портфель физиков без изменений. Доля просрочки растет с небольшим опережением портфеля, но остается невысокой • Доля просрочки NPL 90+: 1,9% (порядок) • ЧПД: 3 373 млн. (+63%) – тоже все хорошо • ЧПД после резервов: 3 072 млн. (+43,6%) • Прибыль: 1 735 млн. (+54,8%) • ROE: 20,2% – АФ Банк внезапно показал эффективность на уровне полноценного первого эшелона. Пока не думаю, что это можно экстраполировать на год, но все равно приятно Неудивительно, что бонды АФБ за последний год вначале вышел на среднерыночную доходность (ранее они торговались дешевле своей рейтинговой группы, т.е. с более высокой YTM), а в марте с 1Р-18 и вовсе начал наглеть: финальный купон тут был заряжен на грани фола Думаю, с нынешними финрезультатами никто не помешает АФБ повторить этот успех, и купон снизят как минимум до паритета с 1Р-18 (до туда совсем немного, выпуски сравняются примерно на 14,2%). Стартовая премия и без того символическая, участие само по себе на тоненького. Есть смысл следить в процессе не только за купоном, но и за ценой 18-го выпуска – возможно, в моменте будет смысл брать именно его Из давней любви к АФБ может и поучаствую совсем небольшой долькой до первого снижения, но в целом особого интереса здесь не вижу. В холд, если устраивает доходность, – однозначно годится

💡 Новые ИЭК Холдинг (сбор сегодня, 16.06) • A-, купон до 17% ежемес. (YTM до 18,39%), 2,5 года, 2 млрд. Крупный производитель промышленного и бытового электротехнического оборудования. С небольшой натяжкой ИЭК можно назвать известным B2C-брендом – поскольку их продукция хоть и есть чуть не в каждом доме, но на бренды в этой нише обращают внимание далеко не все И безо всякой натяжки – очень даже любимый рынком эмитент, который торгуется ближе к доходностям AA-грейда, поддерживает диалог с розницей и продолжает манить вечно откладываемым IPO (его анонсировали еще в 2024, технически подготовились в 2025, а крайний раз намечали на апрель-2026) По цифрам за полный 2025 всё прилично: • Выручка: 56 162 млн. (+9,4%) • EBITDA: 8 136 млн. (-0,7%) • Прибыль: 2 578 млн. (-18,2%) • ОДП (до изменения оборотного капитала): 4 818 млн. (-10,8%) • Долг чистый: 14 762 млн. (+6,6%) • ЧД/Капитал: 0.8х (без изменений) • ЧД/EBITDA: 1.8х (+0.1х), с арендой ~2х • ICR: 1.8х (-0.8х) Не самый бурный рост, но вполне стабильно – в нынешних сложных условиях, да еще и для производственника это уже очень хорошо. Еще лучше, что ИЭК уверенно генерирует «живой» кэш и продолжает вкладываться в расширение производства, более-менее на свои деньги Долг за год существенно не вырос, но вот покрытие процентов заметно ухудшилось: у ИЭК много кредитов под плавающую ставку, а также «сыграл» дорогой выпуск 1P-03 . Тем не менее, оно остается на вполне хорошем для своего рейтинга уровне, и особых причин, чтобы рынок вдруг и резко разлюбил бумаги ИЭКа я пока не вижу Плохо только, что как и с Алиумом/Биннофармом, своих фиксов хоть сколько-то сравнимой длины у эмитента сейчас нет, и четко сориентироваться по купону будет непросто. С другими сравнивать тоже не вариант: бумаг на этой длине в группе не так чтобы много, а эмитенты – совсем разношерстных весовых категорий Субъективно, купон 17% в моменте выглядит как рыночный старт для крепкого A-, но ИЭК торгуется получше своей группы и для него это будет гарантированный апсайд. Поэтому ориентируюсь на 16,5% как все еще интересный уровень (с поправкой на сантимент) Если уйдет ниже – решать будет уже совсем голый сантимент в стакане. Который здесь хоть и явно положительный, но все же, считаю, не уровня Ред Софта, – поэтому участвовать планирую именно с отсечкой 16,5% либо совсем немного ниже

💊Новые Алиум (18%): старый знакомый Биннофарм Как бы дебют, но по факту – это кусок Биннофарма, и довольно большой: на Алиум приходится более 30% совокупных активов и денежного потока Группы. Поэтому кредитный рейтинг у них установлен в паритет с Биннофармом, а чтобы самим оценить кредитоспособность – смотреть есть смысл тоже именно на общегрупповой МСФО 📋 По итогам 2025 там всё весьма печально: • Выручка: 36 906 млн. (+4,7%) • EBITDA: 7 988 млн. (-22,7%) • Убыток: 2 619 млн. (+88%) • ОДП: -4 907 млн. (был + 2580 млн.) • Долг чистый: 30 451 млн. (+54,3%) • ЧД/Капитал: 1.4х (+0.6х) • ЧД/EBITDA: 3.8х (+1.9х) • ICR: 0.95х (-0.7х) Компания почти не прибавила по выручке, осталась убыточной по начислению, а теперь еще и с резким оттоком «живых» денег. Совокупный денежный поток за 2 последних года с поправкой на основные изменения оборотки – порядка -800 млн., то есть тут всё не так страшно, как выглядит по соло цифрам 2025. Но и хорошего ничего. FCF тоже в большом минусе (на фоне инвестпрограммы, отдачи от которой пока не наблюдается) ⚠️ С долгом – проблемы. Заметно подросли финрасходы, в моменте они уже не покрываются ебитдой, при этом почти весь долг переехал в короткий (на 2026-начало 2027 по одним только бондам у БФ погашения/оферты на 20+ млрд.) Успешный рефинанс должен бы несколько снизить нагрузку – средняя ставка по бумагам БФ сейчас повыше, чем то, на что они могут рассчитывать с рынка (но не намного) 🤷‍♀️ Ситуация сильно расходится с тем, на что делало акценты Эксперт РА, подтверждая Биннофарму в августе-2025 рейтинг A (для понимания, агентство, например, отталкивалось от прогнозного ЧД/EBITDA не выше 2.5х). И нынешний статус «под наблюдением» имеет совсем ненулевую вероятность трансформироваться в -1 ступеньку рейтинга в любой момент уже сейчас. Либо, самое позднее, на плановом пересмотре в августе-2026 📊 Параметры выпуска: • A «под наблюдением» от Эксперт РА 14.04.26 • Купон до 18% ежемес. (YTM до 19,56%) • 2 года, 3 млрд. Сбор 15.05 Стартовый купон/YTM по голым меркам рейтинговой группы A выглядят очень даже прилично, но после всего вышенаписанного – таковыми уже не кажутся: • Короткие фиксы БФ и вовсе торгуются с доходностью 20+%, на уровне BBB-грейда • Положительного сантимента по компании не вижу (в отличие от Медскана из того же сектора/грейда, у которого тоже дела не очень, но имеется куда более сильная «крыша» в лице Росатома) • Рассчитывать, что рынок будет оценивать Алиум в отрыве от БФ – тоже не лучшая ставка, на мой взгляд Кроме того, с учетом предстоящего большого объема рефинанса – в скором времени наверняка увидим новые выпуски либо от самого Алиума, либо от кого-то еще из Группы, а это дополнительно снижает спекулятивный потенциал (которого и без того не проглядывается). Поэтому тут от участия воздержусь

💰Новые облигации МГКЛ (26%, сбор сегодня, 09.06) BB-/BB, купон до 26% ежемес. (YTM до 29,34%), 4 года, 1 млрд. Это была хорошая, я бы даже сказал эпичная история. Длиной, в моем случае, в 3 года. Стабильная, предсказуемая, и точно самая доходная. Которая оказалась очень устойчивой к звоночкам разной степени тревожности (перетасовки отчетности, сомнительные M&A, массовые закупы у блогеров и т.п.) И которая, к сожалению, свернулась после ухода эмитента на СПБ-Биржу с одновременным резким ростом аппетитов Свой личный последний шанс давал МГКЛ на сборе 1PS-02 в марте – к сожалению, далее события пошли именно по тому сценарию, который я обозначил тогда как «повод попрощаться с эмитентом до лучших времен». Что и делаю Справедливости ради, годовой отчет у МГКЛ выглядит вполне пристойно, основные цифры оттуда: • Портфель займов: 1 102 млн. (+94,3%) • Выручка: 32 039 млн. (х3,7) – но сюда можно особо не смотреть, основной объем тут дает оптовая торговля золотом с околонулевой маржинальностью. При этом, процентные доходы почти не изменились, зато ресейл принес почти 1 млрд. выручки (х6,5 г/г) • EBITDA: 2 298 млн. (+94,3%) • Прибыль: 724,2 млн. (+84,17%) • ОДП: 2 489 млн. (х4) • Долг чистый (с арендой): 2 622 млн. (+14,6%) • ЧД/EBITDA: 1.15х (-0.8х) • ICR: 2.2х (-0.2х) То есть, на поверхности порядок. И даже пресловутые «сделки без экономической обоснованности» не критичны – компания сейчас зарабатывает больше кэша, чем выводит. На балансе на конец года 4,5+ млрд. (!) После отчетной даты были еще M&A (очень похоже, что купили пустышки), в планах вроде как покупка банка (и вряд ли это будет дешево, если до сделки вообще дойдет) – кручу-верчу продолжается, его масштабы оценим с задержкой, но запас прочности как будто еще есть 🤷‍♀️ Я не очень понимаю, что и зачем МГКЛ сейчас делает. Однако довольно легко закрыл бы на это глаза, торгуйся их бумаги с прежним ажиотажем: явных проблем на коротком горизонте (~квартал) не вижу, и спекулятивно с этим вполне можно было бы работать. К сожалению, сантимент сейчас откровенно плохой, а только ради купона я почти ничего не держу – поэтому пока понаблюдаю со стороны, куда качнется маятник дальше Тем более, после фееричного падения, старые СПБ-шные бумаги сравнялись с доходностью нового выпуска и пока что потенциал у него нулевой. Конечно, в максимально благоприятном сценарии старые выпуски вернутся ближе к YTM~28%, и новый пойдет туда же – что даст апсайд до ~102%. Но в прошлый раз такой расчет не оправдался, и как по мне это уже вполне веский повод воздержаться от участия

🚙Новые облигации Балтийский Лизинг (сбор сегодня, 08.06) – разбор эмитента, мнение по участию Эмитент после некоторой невнятной паузы вернулся к практике высоких стартовых купонов. Самое время посмотреть, что там сейчас под капотом. Основное из МСФО за полный 2025 год: • ЧИЛ: 161,4 млрд. (-1,8%) – стагнация, сейчас это норма и даже чуть лучше нормы. В рэнкинге Эксперт РА БалтЛиз за год поднялся: с 8 на 7 место по портфелю и с 7 на 4 по новому бизнесу • Сток: 3,8 млрд. (+4,2%) – доля чуть выше 2% ЧИЛ и она почти не изменилась за год, это хорошо • Выручка: 45 млрд. (+25,8%) • EBITDA: 35,6 млрд. (+17,4%) • Прибыль: 2,2 млрд. (-56,8%) • ОДП: -3,5 млрд. (был -25,4 млрд.) • Долг чистый: 153,6 млрд. (+4,2%) – доля короткого долга немного выросла, но не критично, остается близко к 50% • ЧИЛ/ЧД: 1.05х (-0.05х) • ICR: 1.1х (-0.2х) Не так, чтобы хорошо, но вполне терпимо для нынешней ситуации в секторе. Портфель не растет (но особо и не сжимается), ЧПД вполне стабильные, покрытие процентов слабое (как у всех). Немного напрягает минус по ОДП, но в масштабах эмитента он совсем небольшой 🧐 В целом – ситуация на вид не сильно отличается от того, что мы видим сейчас у более-менее благополучных лизингов в BB/BBB-грейдах, разница больше в том, что БалтЛиз вроде как too big to fail (а это немаловажный фактор) ⚠️ Дополнительно, сантимент по поводу эмитента и котировки его бумаг регулярно шатает каждый раз, когда в инфополе всплывает имя бенефициара Жарницкого и его проблемных ГИЛК / Контрол Лизинга (а всплывают они исключительно в негативном контексте) Что, на мой взгляд, не совсем корректно, т.к. в случае с БалтЛизом в деле ПСБ и неформальные перетоки из условно-благополучного актива в явно неблагополучные банк вряд ли одобрит. А совсем прямых связей и созависимостей, кроме как через имя Жарницкого, между компаниями нет 📋 Возвращаясь к отчетам – В РСБУ за 1 квартал выделяется: • резкое сокращение ЧИЛ (которые пока в основном переехали в дебиторку, в результате ЧИЛ/ЧД ушел ниже 1х) • и рост стока до ~3,5% ЧИЛ Уже не особо хорошо, формально это и снижение качества портфеля, и снижение эффективности бизнеса – а значит, повод для негативных рейтинговых действий (общий посыл обоих агентств на последних пересмотрах был примерно такой: «то, что есть сейчас, нас с некоторой натяжкой устраивает, но кредит доверия околонулевой и следить будем с пристрастием») Тут я бы пока не делал категоричных выводов по динамике одного квартала. Причин для внепланового пересмотра точно не вижу, а плановые – еще не скоро (⚠️но кто держит бумаги – нужно помнить, что АКРА оставило себе в рукаве «развивающийся» прогноз, и это поддерживает некоторый напряг, конечно) Вместе с тем, минус одна (а то и две) ступеньки у БалтЛиза и без того давно заложены в цене. А с точки зрения кредитоспособности – ничего сильно криминального на ближнем горизонте тоже не просматривается. Стало похуже, но не ужас-ужас Новые облигации Балтийский лизинг (18,75%) – мнение по участию 📊Параметры выпуска: • AA- от АКРА 11.12.25 / AA- от Эксперт РА 28.01.26 • Купон до 18,75% (YTM до 20,45%) • 3 года + амортизация (дюрация ~1,6) Балтлиз уже имеет вполне полноценный пул собственных выпусков, поэтом на группу тут можно не смотреть (тем более, все коллеги по группе AA- торгуются уже в несколько других доходностях, ниже YTM 19%) К своим бумагам премия бывала и побольше – тем не менее, до купона 18,5% выпуск остается вполне интересным, сам участвую с этой отсечкой Формально, даже на 18% он будет всё еще лучше сравнимых по дюрации БО-П20 / БО-П22 – но разница там останется уже совсем косметическая и считаю, что не стоящая участия. Плюс, дораздачи через стакан у Балтлиза (и его неизменного орга Синары) – очень частая история, и это еще один аргумент не идти в первичку без ощутимой премии

План по первичным размещениям на неделю. Часть 3/3 🛢Борец Капитал: A-, купон до 17,75% ежемес. (YTM до 19,27%), 3 года, 2 млрд. Подробный разбор тут Чисто спекулятивно мне тут всё нравится. По поводу холда – мнения не имею по причине полной информационной закрытости эмитента 💰ВЭБ-РФ: AAA, купон 14,6% квартальн. (YTM до ~15,4%), 1,5 года, 3,5 млрд. Перенесенное размещение прошлой недели, разбирал его тут Мнение ближе к положительному, но не однозначное, т.к. и инструмент новый, и свои нюансы есть 🔴 Ред Софт: BBB+, купон до 20% ежемес. (YTM до 21,94%), 2,7 года, 450 млн. Главный фаворит недели, выходит после свежего повышения кредитного рейтинга и с образцово-показательно отчетностью за полный 2025 год: • Выручка: 4 619 млн. (+21,8%) • EBITDAС: 1 051 млн. (0%) • Прибыль NIC: 1 108 млн. (+33,3%) – здесь висит 300+ млн. разового начисления в связи с приобретением дочерней компании. Совсем «очищенная» прибыль снизилась г/г на ~10%, но и это всё еще нормально • ОДП: 1 469 млн. (х2,3) • Долг чистый: ✅ сильно отрицательный Я специально придираюсь и дополнительно корректирую цифры на капрасходы и разовые моменты – иначе получится слишком уж идеально. Но даже так финансовое положение Ред Софта никаких вопросов не вызывает. Компания генерирует неисчерпаемый кэш, которого хватает и на обслуживание крошечного долга, и на все разработки-капексы, и на щедрые дивиденды (почти 600 млн. в 2025 году) – и еще остается подушка в 1+ млрд. Не очень понятно, зачем им нужен новый займ – полагаю, чтобы особо не напрягаться в низкий сезон (также, на носу погашение двух выпусков на 250 млн. – но это легко можно было бы сделать и на свои). Либо просто для сохранения контакта с рынком перед будущим неизбежным IPO Как бы то ни было – эмитенту прямая дорога в инвест-грейд. А новой бумаге – к доходностям ОФЗ, ничего даже близкого к стартовому купону мы тут определенно не увидим Ред Софт и без того традиционно любим рынком, а сейчас, на контрасте с основной массой довольно печальных годовых отчетностей – наверняка станет любим еще сильнее. И это размещение – однозначно кейс из серии Абрау-Дюрсо , Хэндерсона , Илона , Р-Вижн и т.п., когда всё за всех сделает мощный позитивный сантимент Спекулятивно в таких случаях выгоднее всего отключить критическое мышление и идти «с любым купоном», да еще и закладываться на аллокацию. Даже если этот раз и станет исключением (в чем пока сомневаюсь) – пул положительных примеров куда больше, и статистика остается на нашей стороне В холд – тоже нет смысла ориентироваться на рыночные доходности, только на свою желаемую (хотя финал на сборе наверняка окажется ниже любых самых скромных желаний, поэтому нужно ли это в холд – отдельный большой вопрос, и как по мне – не нужно) {$RU000A106CR1}

⚙️Новые облигации Борец Капитал (сбор сегодня, 03.06) • A-, купон до 17,75% ежемес. (YTM до 19,27%), 3 года, 2 млрд. Отчетность головной ПК Борец от нас тщательно скрывают (сам Борец Капитал – прокладка для привлечения займов), кредитные рейтинги устарели (пересмотр у АКРА – в июле, у НКР – в августе), никакой другой коммуникации с инвесторами компания тоже не ведет… С некоторыми усилиями нашлись сольные цифры по ПК за 2025, выглядят они так: • Выручка: 38 471 млн. (-3,1%) • EBIT: 6 932 млн. (-41,1%) • Прибыль: 2 250 млн. (-65,2%) • ОДП: -1 562 млн. (был -2 740 млн.) • Долг чистый: 45 376 млн. (+34,9%) – сократился, но почти весь долг теперь короткий (ранее лишь ~2 млрд.) • ЧД/Капитал: 1.2х (-0.2х) • ЧД/EBIT: 6.5х (+2.2х) • ICR: 1.8х (-1.5х) Ничего сильно хорошего тут пока не видно. Спасает дешевый долг, вероятно валютный (в т.ч. ЗО-2026 ) – но его предстоит рефинансировать уже в этом году ПК Борец упоминает в отчете 18 связанных сторон, большинство из которых – дочерние компании, и ежегодные операции с ними на десятки миллиардов. Соответственно, общая ситуация по группе может заметно отличаться Отсюда летние пересмотры кредитных рейтингов вызывают вопросы: по одному лишь этому отчету вполне можно как минимум ухудшать прогноз до негативного. Но встречно может появиться фактор внешней поддержки (т.к. единственным собственником Борца теперь является РФ в лице Росимущества, а тряска с рейтингами накануне крупного рефинанса компании ни к чему) Рынок, видимо, тоже оценивает этот фактор как значимый – других причин, чтобы так бодро принимать предыдущий мартовский фикс Борца 1Р-05 я не вижу. Если предположить, что так оно и останется – новый выпуск будет вполне жизнеспособен до купона ~16,5%. Я планирую брать запас побольше и участвовать с отсечкой чуть ниже 17%

🍷Новые КЛВЗ Кристалл (сбор сегодня, 02.06) • BB-, купон до 21% квартальн. (YTM до 22,71%), 3 года, 200 млн. Коротко посмотрел операционку и МСФО за полный 2025 год: • Выручка: 4 915 млн. (+37,6%) • EBITDA: 625,1 млн. (+32%) • Убыток: 12,8 млн. (была прибыль 104,3 млн.) • ОДП: 335,8 млн. (был -334,6 млн.) • Долг чистый: 1 999 млн. (+34,9%) • ЧД/Капитал: 0.9х (+0.2х) – при этом, больше половины капитала приходится на некие нерасшифрованные «прочие резервы» • ЧД/EBITDA: 3.2х (+0.1х) • ICR: 1.3х (-0.5х) Кристалл продолжает сокращать выпуск водки в пользу премиального сегмента ЛВИ. Это дало заметный рост выручки на фоне сокращения объемов продаж – однако не дало роста маржинальности даже на уровне валовой прибыли. При этом, заметно выросла расходная часть, в т.ч. маркетинг Дальше давят процентные расходы, на которые у Кристалла по факту ушла абсолютно вся операционная прибыль (долг в целом вырос соразмерно выручке/ебитде, но его стоимость – с большим опережением). Ликвидность поддержали продажей неких неназванных активов на ~400 млн. ⚠️На вид – вполне типичный BB-грейд, который борется за выживание и даже имеет кое-какие шансы. Если отток на капексы в связи с перепрофилированием под выпуск дорогих ЛВИ уже более-менее завершен, производство-продажи останутся хотя бы стабильными, а стоимость обслуживания долгов сократится на фоне снижения КС (также, основная часть долга длинная, что тоже хорошо). А если нет – то Победкин в очередной раз что-нибудь да придумает 🤷‍♀️ Почему в таких условиях КЛВЗ по-прежнему торгуется с явным отрывом от формального рейтинга, на уровне крепкой верхушки BBB-грейда – мне не особо понятно, это можно только принять как факт и надеяться, что так оно и останется. Неподвластное ни слабым отчетам, ни возможному негативу в новостном фоне (который по КЛВЗ иногда случается) С такой предпосылкой – спекулятивно со стартовым купоном выпуск должен бы дать апсайд. В холд – бумага скорее для совсем преданных поклонников эмитента, которых судя по успешному IPO и слабой ликвидности старых выпусков – тоже немало, но я себя к ним не отношу и поводов записываться в эти ряды тоже не вижу

План по первичным размещениям на неделю. Часть 2/3 🚆 Трансмашхолдинг: AA-, флоатер ΣКС + 210 ежемес. (EY до 17,92%), 3 года, 20 млрд. Ключевой производитель подвижного состава для железных дорог и метрополитенов РФ. И дела у них в 2025 году шли очень даже хорошо: ▫️Выручка: 504,8 млрд. (0%) ▫️EBITDA: 61,4 млрд. (+6,9%) ▫️Прибыль: 20,5 млрд. (-16,9%) ▫️ОДП: 116,7 млн. (+54,4%) ▫️Долг чистый: 67,1 млрд. (-53,2%) ▫️ЧД/Капитал: 0.7х (-0.9х) ▫️ЧД/EBITDA: 1.1х (-1.4х) ▫️ICR: 2.8х (-0.4х) Сокращение долга частично достигнуто прямым выгашиванием (на фоне уверенного ОДП), частично – переходом на авансирование (т.е. переводом своей нагрузки на покупателей). Но в любом случае очевидно, что это совсем не такой AA-, как большинство прочих коллег по группе. Да и в целом здесь очень даже просится повышение рейтинга – пересмотры будут конце июля Плюс фактор господдержки, который агентства отдельно не выносят, но на который ТМХ явно может рассчитывать (вряд ли прямыми мерами, но уж косвенными точно – впрочем, такой необходимости пока нет) Отсюда спред уже не кажется особо заниженным, и в холд такую бумагу считаю, что очень даже можно рассматривать. Спекулятивно – вряд ли. Полагаю, бумага разместится и будет торговаться в стиле AAA-флоатеров, максимально в рынке и без особого отрыва от номинала. Поэтому сам пропускаю {$RU000A1038D4} {$RU000A106CU5} 🍽 Патриот Групп: BBB, купон до 23% ежемес. (YTM до 25,59%), 3 года, 300 млн. Эмитента и его бизнес подробно разбирал тут По итогам 2025 года имеем следующее: ▫️Выручка: 1 406 млн. (-16,2%) ▫️EBITDA: 583,6 млн. (+23,6%) ▫️Прибыль: 7,3 млн. (-88,9%) ▫️ОДП: - 10 млн. (был -273 млн.) ▫️Долг чистый: 2 270 млн. (+50,6%) ▫️ЧД/Капитал: ⚠️ 22х (+6х) ▫️ЧД/EBITDA: 3.9х (+0.7х) ▫️ICR: 1.9х (-0.7х) Патриот активно вкладывался в новые торговые точки и производство СТМ, но никакого результата это не дало – полагаю по причине общего снижения спроса в их премиальном сегменте. В итоге имеем мощный рост долговой нагрузки, с которой компания уже не совсем понятно как справляется: процентные расходы в 2025 у Патриота уже выше операционной прибыли, баланс сводится нерасшифрованными статьями, денежный поток отрицательный… То есть, в моменте это пирамида, которую держит набор новых долгов. Теоретически, она может вернуться к более здоровому виду по мере восстановления спроса (сам по себе бизнес Патриота высокорентабельный и обслуживать ставки 20+ им вполне по силам). Но легко может и не вернуться, тем более, что особых предпосылок к восстановлению спроса пока нет, а наращивать долг уже особо некуда Это и близко не BBB. Даже по меркам BB-грейда эмитент далеко не самый спокойный. Плюс характерные для ВДО тревожные звоночки тут присутствуют в полном объеме (блокировки ФНС, иски контрагентов, негатив в прессе и т.п.) Отсюда стартовый купон уже не кажется особо привлекательным. Тем более, что после всех свежих новостей их сравнимый выпуск 1Р-02 болтается примерно в тех же доходностях 25-26% Теоретически, можно сделать гусарскую ставку на хороший сценарий, когда по мере рассасывания негативного фона бумаги Патриота вернутся ближе к YTM~23%, где они торговались до недавнего времени – тогда и участие в новом выпуске, и покупка чего-то из старых со вторички более, чем имеет смысл Вопрос в тайминге и в личной стрессоустойчивости – но на мой взгляд, сейчас для таких рискованных движений явно не время, поэтому свои нервы на прочность проверять не планирую

План по первичным размещениям на неделю. Часть 1/3 🏢 Легенда: BBB/BBB+, купон до 19,5% ежемес. (YTM до ~21,34%), 2 года, 1 млрд. Застройщик со свежеприобретенным BBB+, правда всего лишь от НКР. Занимаются жильем бизнес-класса в Москве и СПб. Цифры по итогам 2025 такие: ▫️Выручка: 30,8 млрд. (+34,5%) ▫️EBITDA: 7,5 млрд. (+59,8%) ▫️Прибыль: 1,06 млрд. (х2.1) ▫️ОДП: ⚠️ -36,5 млрд. (был -10 млрд.) ▫️Долг чистый (минус эскроу): ⚠️34,3 млрд. (х2,7) ▫️ЧД/Капитал: 5.1х (+3х) ▫️ЧД/EBITDA: 4.6х (+1.8х) ▫️ICR: 1.3х (без изменений) У Легенды очень «творческая» отчетность даже по меркам застроев, поэтому на ебитду и все коэффициенты здесь есть смысл смотреть только чтобы оценить динамику (сами цифры при желании можно подкрутить в любую сторону, а что там в реальности за фасадом – и вовсе ведомо только эмитенту) Динамика выглядит так, что Легенда решила мощно вложиться в новые проекты (кроме прочего, объем текущего строительства у них в 2025 почти утроился после многолетнего флета). Под это дело набраны новые долги, а общие финрезультаты начинают с некоторым лагом догонять и компенсировать возросшую нагрузку ⚠️ Главная фишка Легенды – «задолженность по процентам», которую они не относят к долгу, но которая по факту им является. За прошлый год она выросла более, чем вдвое, до 28 млрд. (треть общего финансового долга!) Но пока, благо, остается в долгосрочной части На мой взгляд, на этом этапе мы можем только верить, что эмитент контролирует свои процессы как по финансовой, так и по операционной части. И регулировать риски долей в портфеле, а также отслеживать дальнейшую динамику стройки. По кредитоспособности на короткой дистанции (квартал) у меня пока особых опасений нет Пересмотр кредитного рейтинга от АКРА должен пройти со дня на день – к сожалению, скорее всего уже после сбора. Если негативных изменений не будет (а явных предпосылок к ним я не вижу), то по поводу устойчивости бумаги в стакане я бы тоже пока не волновался Старый фикс легенды 2Р-04 (YTM~20%) торгуется во вполне благополучной части BBB-грейда, и новый выходит с приличной премией к нему. Не удивлюсь, если купон на сборе укатают в район ~18,5%, т.к. всё что выше – еще несет в себе премию. Визуализацию сделаю следующим постом {$RU000A108PC1} 🏦 Сбербанк: AAA, купон до 13,4% ежемес. (YTM до 14,26%), 3 года, объем не озвучен Третий в свежей серии однотипных фиксов Сбера. Купон как бы и не серьезный, но миниатюрная премия к своим предыдущим SBER51 / SBER52 здесь есть, а кроме того – новый выпуск попадает под ЛДВ (погашение 16.06.29) Поэтому как альтернатива длинному депозиту вполне годится. И если в портфеле есть место для ставки на общий рост рынка, – со стартовым купоном тоже считаю, что годится. 🏗 Арлифт Интернешнл: BB+, купон до 23,5% ежемес. (YTM до 26,21%), 1,5 года, 500 млн. Почти полный дубль мартовского 1Р-01 . Разбор эмитента был там же, – с тех пор вышел годовой МСФО, который в целом остается в общей картине, без явных сюрпризов. Растущий бизнес, который в моменте выглядит неплохо, но требует внимания, т.к. общая долговая нагрузка здесь растет с явным опережением До анонса нового, прошлый выпуск торговался с YTM 25,3% поэтому пространство, чтобы опустить купон до ~23% в теории имеется. Но в таком виде выпуск будет уже и не особо интересен, а вот в стартовом – вполне Нюанс только в «тяжелом» входе – от 1,4 млн., поэтому подойдет не всем. Ну и довольно приличный объем тоже может затормозить расторговку. В остальном выглядит неплохо

План по первичным размещениям на неделю. Часть 3/3 💰ВЭБ-РФ: AAA, купон 14,6% квартальн. (YTM до ~15,4%), 1,5 года, 3,5 млрд. *сбор продлен до 4 июня, торги - 9 июня* Выпуск оформлен как сукук – исламский аналог облигаций: • Разница в том, что здесь инвесторы передают каптал для реализации конкретного проекта (в данном случае – строительство производственного комплекса в Татарстане, партнером идет «Алабуга Девелопмент», которая принадлежит Республике) • А доход получают не как процентные платежи, а как часть прибыли от деятельности проекта либо от другой созданной проектом добавочной стоимости В остальном – всё вполне обычное, только купонные периоды чуть неровные, поэтому YTM рассчитал с небольшой погрешностью Условия по меркам ВЭБа, да и всего AAA-грейда хорошие, ближайший ориентир в этой дюрации – собственный 2Р-33 (YTM~14,5%). То есть, со стартовым купоном или чуть ниже – достаточная премия, на мой взгляд, имеется (совсем закончится ближе к 14%) Основной нюанс – что бумаги ВЭБа зачастую малоликвидные, вплоть до нуля. Что будет в этом случае – пока неизвестно, но на всякий случай – если нет цели держать до погашения то большим объемом я бы сюда не ходил 💎 Алроса: AAA, флоатер ΣКС+165 ежемес. (EY до 17,4%), 3 года, 20 млрд. Явно интересный флоатер нынче редкость, и этот – не исключение. Со стартовым купоном еще куда ни шло (и то, уже там есть альтернативы среди бумаг Газпрома, ГПН и РЖД), а вот при снижении спреда до 150 (что весьма вероятно) – выпуск падает в очень широкий рынок где можно выбирать совсем на любой вкус и цвет. Поэтому особо задерживаться тут смысла не вижу 💰 АФК Система: AA-, купон до 18% ежемес. (YTM до ), 2 года, 5 млрд. Выпуск дублирует стартовые условия предыдущего, февральского 2Р-12 – и общее мнение по эмитенту тоже писал перед его размещением. Тогда купон на сборе опустили до 17,5% – сейчас рынок прайсит уже район 17% (через котировки 2Р-12), всё что выше будет вполне приличной премией Бумаги Системы обычно дают заработать – но не так, чтобы много, поскольку дораздачи в стакане и долгая расторговка тут в порядке вещей. Поэтому выжать из их размещений максимум можно только с запасом на добор со вторички. Точные уровни буду считать накануне сбора, предварительно – участвую с отсечкой 17,5%, со снижением объема уже от старта. Будет ниже – буду добирать уже с рынка 🎛 Петербургснаб: BB-, флоатер КС+600 (купон не выше 25% / EY 22,54%), 3,4 года, 100 млн. *размещение отменено (неудивительно), оставляю для общего ознакомления* Дебют в устаревшем формате «флоатер с потолком купона». Потолок в моменте выглядит недосягаемым, но примерно так же оно было и в 2023 году с подобными бумагами – а кончилось в итоге довольно плачевно (для держателей) Эмитент – небольшой лизинг (96 место по портфелю и НБ в рэнкинге Эксперт РА по итогам 2025). Специализируется на строительной технике и различных видах оборудования. География – СПб, СЗФО и ЦФО. Цифры за полный прошлый год: • ЧИЛ: 672,7 млн. (+5,2%) • Выручка: 214,4 млн. (-12,6%) • EBIT: 198 млн. (+8,8%) • Прибыль: 15,4 млн. (-45,4%) • Долг чистый: 679,3 млн. (-13,3%) • ЧИЛ/ЧД: 1х • ICR: ~1.1х Зацепиться особо не за что, можно отметить снижение долга, но нагрузка все равно предельная. Кроме того, в 1 квартале компания существенно сократила ЧИЛ, а долг – куда менее существенно. ЧИЛ/ЧД в итоге уже 0.86х и даже если добавить сюда сток (~46 млн.) – в единичку не сходится ⚠️ Сам по себе сток вырос в 2025 до ~7-8% ЧИЛ, и никакой положительной динамики по нему в 1кв’26 тоже нет В общем, не вижу причин связываться, эмитент выглядит недостаточно спокойно, а условия выпуска – чересчур креативно. Объем небольшой, и с бумагой далее может быть что угодно, но кроме нерыночных движений на малой ликвидности – никаких других причин торговаться выше номинала я тут не вижу

План по первичным размещениям на неделю. Часть 2/3 🍖 СПМК: B+, купон 18% ежемес. (YTM до 19,56%), 2 года, 500 млн. Культовый ВДО-эмитент благодаря своим ежегодным «колбасным купонам» и правильно выстроенной коммуникации с инвесторами (там много то и не надо, но даже этот адекватный минимум – по нынешним временам большая редкость) По сольной отчетности СПМК совершенно непонятно, почему эмитент до сих пор висит в B-грейде. Цифры такие: • Выручка: 4,4 млрд. (+1,2%) • EBITDA: 629,4 млн. (+14,7%) • Прибыль: 203,6 млн. (+14,8%) • Долг чистый: 1,04 млрд. (+6,4%) • ЧД/Капитал: 1.3х (-0.5х) • ЧД/EBITDA: 1.7х (-0.3х) • ICR: 2.4х (без изменений) Даже для BB-грейда это выглядит очень хорошо. Эксперт РА рейтингует СПМК на основе консолидированной отчетности по МСФО родительской ТК «Айсберг» (где на нашего эмитента приходится менее половины общих активов). Этих отчетов мы не видим, но судя по рейтинговому заключению – долговая нагрузка там не сильно отличается. И от того еще менее понятна строгость агентства Основные претензии Эксперта – слабые рыночные позиции и большая доля короткого долга, но на мой взгляд это еще не повод отправлять СПМК в самый нижний грейд. И рынок с этим согласен, поэтому бумаги эмитента почти всегда торговались именно на уровне крепкого BB Но в данном случае особой разницы и нет: параметры нового выпуска неинтересны ни по меркам B, ни по меркам BB, ни даже по меркам BBB-грейда. Расчет тут может быть только на лояльную фан-базу, которая у эмитента безусловно имеется. Сможет ли она в нужный момент скинуться под ставку, выше которой СПМК, судя по всему, занимать не в состоянии – скоро увидим Если у кого-то есть желание встречно отблагодарить комбинат за вкусную колбасу – сейчас ваш выход и лучшая возможность это сделать: полагаю, что даже единичные лоты будут нелишними. Остальным, кому высокие материи не близки, – про СПМК можно забыть до осени, когда ожидается очередная рассылка продукции 🐟 Инарктика: A+, флоатер ΣКС+350 ежемес. (EY до 19,56%), 3 года, 3 млрд. Аква продолжает расхлебывать последствия 2024 года, на которые наложилось снижение средних цен в 2025. Восстановление на операционном уровне имеет место, но из-за ценового фактора результаты по году – хуже всех ожиданий: • Выручка: 24,6 млрд. (-21,9%) • EBITDA: 5,7 млрд. (-54,3%) • Скорр. прибыль: 2,1 млрд. (-79%) – если не корректировать на переоценку биологических активов, то получился убыток • Долг чистый: 13,8 млрд. (+8,9%) • ЧД/EBITDA: 2.4х (+1.4х!) • ICR: ~2.7х (-9.8х!!) По-прежнему нисколько не сомневаюсь в кредитоспособности компании, тем более структура долга у них очень комфортная, доля короткого – совсем небольшая Но повод снизить рейтинги и/или ухудшить прогнозы на плановых пересмотрах в июле-августе 2026 явно есть: вопрос в том, дадут ли агентства Инарктике кредит доверия до полной нормализации производственного цикла (в 2026-27 году) или же решат подстраховаться? Что касается параметров – альтернативный и очень ликвидный (по меркам флоатеров) выпуск 2Р-03 торгуется с EY~19,4%. Поэтому даже со стартовым спредом особого потенциала в новой бумаге не вижу. В холд годится, но только до первого снижения спреда (либо если принципиально нужна более длинная бумага), иначе опять же есть смысл брать 2Р-03 🇷🇺 ОФЗ CNY: купон до 8% полугодовой (YTM до 8,16%), 10 лет, объем не озвучен Стартовый купон нам тут, конечно, не дадут. Но вся область выше 7% выглядит явной премией к единственной сравнимой ОФЗ – 7-летней Шанс на то, что пылесос юаней с рынка даст толчок к хотя бы краткосрочному росту/стабилизации CNYRUB – тоже считаю, что совсем не нулевой (но в целом, курсовую часть я бы оставил за кадром, слишком широкая и субъективная тема). Тут планирую поучаствовать, купонные ориентиры поточнее посчитаю накануне сбора

План по первичным размещениям на неделю. Часть 1/3 🚂 РЖД: AAA, купон до ~11% ежемес. + дисконт (цена 90%, YTM до ~15,5%), 3,9 года, 25 млрд. Сбор уже идет. Бумага заявлена как дисконтная, но доля дисконта в YTM небольшая, можно воспринимать это скорее как обычную раздачу слабого выпуска под номиналом. И на цене 90% выпуск перестает быть слабым: бумаги РЖД на сравнимой дюрации торгуются с YTM~14,5-14,8%, премия по меркам AAA получается очень существенной Доходность выпуска задается по формуле «КБД на сроке 3,9 года + 145 б.п.» На момент написания поста это ~15,5%, что соответствует купону ~11,1%. К основной массе своих выпусков новый подтянется на купоне ~10,5% (YTM~14,8%). С поправкой на более низкую ТКД – мне видится интересным уровень до ~10,8% (YTM~15,15%) 🇷🇺 Ростовская область: A/A+, флоатер КС+300 ежемес. (EY до ~18,98%), 3 года, 7,5 млрд. Вполне благополучный регион со свежими и приличными рейтингами. До этого область выпускала облигации лишь в конце 90-х годов прошлого века, так что этот выпуск можно считать дебютом – для современного рынка имя новое, и лимиты на него у институтов явно найдутся Жаль, что флоатер – но даже так бумага выглядит интересно: • Из сравнимого есть Нижегородская область 34017 (A, EY~17,5%), Республика Саха (Якутия) 35016 (A+/AA-, EY~17,1%) и легендарная Амурская область 24001 (A+, EY~15,9%, но он уже совсем короткий) • То есть, даже на спреде КС+200 (EY~17,8%) новый выпуск все еще останется лучшим в этом небольшом пуле Изначально область планировала собрать с бондового рынка почти 30 млрд., далее цифру скорректировали до 15 млрд. – поэтому можно ждать, что либо на сборе объем увеличат вдвое, либо следом будет допка. Также, чуть портит дело ранняя амортизация (30% на 17 и 29 купонах, 40% на погашении). Тем не менее, стартовые вводные мне нравятся и спекулятивно, и, тем более, в холд 🧯Инновационные Системы Пожаробезопасности (ИСП): BBB-, купон до 23% ежемес. (YTM до 25,59%), 3 года, 300 млн. Подробный разбор здесь , мнение в целом положительное, но с оговорками – есть смысл почитать и составить собственное 📱 МТС: AAA, флоатер ΣКС+200 ежемес. (EY до 17,81%), 3 года, 10 млрд. Стандартный флоатер верхнего грейда с небольшой премией на старте, которая наверняка растает в процессе сбора (совсем рыночным для эмитента будет район КС+170). В отличие от Ростовской области – никакого интереса у меня эта бумага не вызывает

🧯Новые Инновационные Системы Пожаробезопасности (ИСП) – знакомство с эмитентом ИСП разрабатывает и производит автоматические системы газового пожаротушения. Работает с 2009 года. В активах – завод в Тольятти и сборочная площадка в Казахстане. Именитые клиенты, в т.ч. госконторы и голубые фишки. Собственные разработки, поэтому имел место взлет с 2022 года на импортозамещении 📋 Результаты за полный 2025 год по РСБУ: • Выручка: 1,05 млрд. (+19,4%) • EBITDA: 379,3 млн. (+39,5%) – по факту рост здесь плюс-минус кореллирует с выручкой, низкий показатель 2024 связан со списанием части безнадежной дебиторки – это можно считать разовым фактором и из расчета исключть • Прибыль: 246,3 млн. (-0,7%) • ОДП: 275 млн. (+8,9%) • Долг чистый: ✅ отрицательный • С учетом нового займа получим долг/EBITDA~0.7x и ICR 5+х – почти незаметно Все как бы очень красиво, бизнес высокорентабельный, растущий, и при этом генерирует живой кэш. Оборотный капитал вполне ровный, не раздутый запасами/дебиторкой. Есть на вид завышенные НМА (300+ млн.), но принципиального влияния на общую картину они не оказывают Основная претензия АКРА – что ИСП «оперирует в узком сегменте рынка, а продажи в основном формируются за счет одного основного продукта». На таких финрезультатах этим моментом вполне можно пренебречь, тем более деньги планируют направить на инвест-программу с целью расширить продуктовую линейку и масштабировать производство 🧐 Поэтому фокус у меня будет на прочих моментах, которые из общего позитивного фона явно выпадают: 1️⃣ Нам показывают только РСБУ, при наличии вполне структурированной группы (здесь также фигурируют как минимум главный бенефициар Лекторович через ИП и его же ООО «ИСП-Мск», выполняющая функции торгового дома для продукции «ИСП») Тут считаю, что с большой вероятностью основные денежные потоки мы видим без искажений. И нюансы с выводом денег на связанные стороны тоже видны вполне наглядно. Также, этот момент уже заложен в кредитный рейтинг ИСП и в качестве дополнительного риска рассматривать его пока не кажется обязательным 2️⃣ Есть сокращенный отчет за 1 квартал 2026, и там идет явная пробуксовка – снижение выручки, рост с/с и околонулевой результат уже на уровне операционной прибыли. Полагаю, у ИСП есть определенная сезонность с пиком в 4 квартале. Кроме того, для компании без долгов и с большим запасом прочности один слабый квартал – абсолютно не проблема. Но за дальнейшей динамикой есть смысл последить 3️⃣ Из компании довольно активно выводятся деньги – дивидендами, а также арендными платежами в пользу Лекторовича. Для прибыльного бизнеса с крупным положительным ОДП это нормально, но настрой на активное замещение своих средств заемными накануне крупной инвест-программы дает понять, что от нынешнего устойчивого финансового положения ИСП вскоре мало что останется (насколько мало – пока без прогнозов, зависит от дальнейших аппетитов собственника) 4️⃣ Портрет самого Лекторовича оставлю без комментариев, но он тоже достоин отдельного изучения, ссылки тут не оставляю (сервис вряд ли пропустит), но гуглится легко 👉 По совокупности – в моменте всё вполне хорошо, но в перспективе 2026-28 годов у ИСП будут большие капексы, отрицательный FCF и с большой вероятностью ухудшение основных долговых метрик. Выпуск наверняка не последний, и как именно ИПС будет все это балансировать – пока полная неизвестность Поэтому в холд – бумага определенно потребует внимания уже на горизонте ближайшего года. Спекулятивно – считаю, что выглядит вполне привлекательно, и что на первых порах рынок большинство нюансов проигнорирует, а выпуск имеет все шансы торговаться выше своего формального рейтинга – на уровне качественных BBB/BBB+ (c YTM ближе к 20%, чем к стартовым 25+%). Вопрос в том, куда с таким объемом, вводными и высоким интересом к выпуску укатают на сборе купон? Эти уровни буду считать уже накануне сбора

🚚 Новые Южноуральский Лизинговый Центр / ЮУЛЦ (размещение Z0 сегодня, 20.05) Знакомство с эмитентом у нас было в декабре прошлого года, в период размещения их дебютного выпуска. Основные тезисы: • Зрелый лизинг, работает с 2003. 38 место по портфелю и 30 по новому бизнесу в рэнкинге Эксперт РА по итогам 2025 (авто, спецтехника, промоборудование) • В прошлом году, как и многие, перешли к сокращению ЧИЛ, что добавило финансовой стабильности • Параллельно росло количество изъятий, заметно опережая темпы реализации (и это основное, на что обращал внимание) • Долговая нагрузка/покрытие процентов – в пределах нормы для их рейтинговой группы 📋 Что происходит сейчас – уже можно увидеть по цифрам за 2025 и 1 квартал 2026 года: • ЧИЛ: 8,76 млрд. (-10%) > 1кв: 8,72 млрд. • Сток: 385 млн. (х2,2) > 1кв: 353 млн. • Выручка: 3,7 млрд. (+22,3%) > 1кв: 890 млн. (0%) • EBITDA: 2,3 млрд. (+25,6%) > 1кв: 569 млн. (-3,6%) • Прибыль: 347 млн. (+14,9%) > 1кв: 93 млн. (-5,9%) • Долг чистый: 9,2 млрд. (-4%) > 1кв: 9,2 млрд. • ЧИЛ(+сток)/ЧД: 1х > 1х • ICR: ~1.25х > ~1.3х Результаты существенно не отличаются от того, что было в 3 квартале 2025 (и в случае с лизингом это хорошо) В течение 2026 ЮУЛЦ планирует вернуться к умеренному наращиванию ЧИЛ. За 1 кв’26 их объем существенно не изменился – на этом фоне операционный денежный поток в околонулевой зоне, чистый долг и основные долговые метрики – почти те же, что и по итогам 2025 ✅ Ситуация со стоком улучшилась: объем на балансе все еще приличный, но как минимум не растет прежними темпами, а с начала года уже пошло плавное снижение. Что тоже хорошо, и проблемы сложного 2025 как будто понемногу решаются. Но будет ли эта динамика устойчивой – увидим поквартально в течение этого года 👉 По совокупности – ЮУЛЦ пока не выглядит особо тревожным. Бизнес не маленький, балансирует между ростом и стабильностью, совсем уж за выживание не борется. Я бы не рассчитывал тут на положительное рейтинговое действие (пересмотр будет в июле), но свой BB компания вполне вытягивает 📊 Параметры выпуска: • BB от Эксперт РА 24.07.25 • Купон 23,5% ежемес. (YTM 26,21%) • 2 года (колл), 250 млн., размещение Z0 20.05 Соразмерно среднему уровню рисков по эмитенту – их дебютный выпуск 1Р-01 $RU000A10D3P2 тоже торгуется примерно в серединке своей рейтинговой группы. Явно дороже основных «тревожных пассажиров» (в т.ч. Директ-Лизинга), но и дешевле более благополучного финсектора Новый выпуск отличается от первого поздней амортизацией (с 3-го года, уже после колла), дюрация в итоге заметно выше при чуть более высокой YTM. То есть, премия косметическая, а основной расчет тут может быть на удержание под купон + дальнейший рост вместе с рынком (чекпоинты: обновление кредитного рейтинга, отчет за 1 полугодие 2026, а к концу лета ЮУЛЦ планирует еще 1 выпуск) Запредельного ажиотажа не жду, но в деле Ренессанс – поэтому во-первых, размещение если и не пройдет одним днем, то особо затянуться не должно. А во-вторых не исключаю, что спроса добавит их новый фонд VDOR, бумага в него очень даже вписывается. Сам участвую, для расширения ВДО-шной доли портфеля (но очень небольшим объемом, т.к. быстрого спекулятивного потенциала тут не вижу)

⚗️Новые Полипласт (сбор сегодня, 20.05) • A, купон до 17,75% ежемес. (YTM до 19,27%), 3 года, 2 млрд. За последние год с лишним эмитент отличился огромной серией выпусков, которая многих начала пугать чисто за счет количества. Но по факту, объемы в масштабах компании привлекались небольшие и были растянуты во времени (что косвенно говорит об отсутствии совсем уж острых проблем с деньгами) 📋 Итоговые результаты 2025 года такие: • Выручка: 236,4 млрд. (+69,5%) • EBITDA: 60,3 млрд. (+61,3%) 37 409 802 • Прибыль: 17,3 млрд. (+45,2%) • Долг чистый: 230,9 млрд. (+81,2%) • ЧД/Капитал: 4.9х (+0.6х) • ЧД/EBITDA: 3.8х (+0.4х) • ICR: 2.1х (-0.1х) Тут всё вполне понятно. Полипласт продолжает свою активную инвест-программ, которую финансирует главным образом через новый долг. Отдача видна невооруженным взглядом, и рост нагрузки в целом выглядит соразмерным FCF отрицательный (из-за продолжающихся активных капексов). Показатели обслуживания долга не совсем плохие, и куда лучше, чем у многих коллег по A-грейду. Но далеко не те, с которыми можно купить и забыть ⚠️ Много короткого долга, кэша на балансе почти нет: компания критически зависима от рефинанса. Не думаю, что с этим прямо сейчас могут быть проблемы (хотя наш долговой рынок от выпусков ПП уже начал откровенно уставать, но это не единственный и не основной источник заемных средств) ✅ При этом, общая эффективность остается на уровне, и с нынешним положением дел (если не будет явных проблем по бизнесовой части) – когда ПП свернет основные инвестиционные расходы, все метрики моментально вернутся в очень комфортную зону ‼️Самый тонкий момент сейчас, на мой взгляд, – пересмотр кредитного рейтинга у АКРА в августе 2026 • Основной негативный фактор, который отмечало агентство в прошлом году – низкая оценка обслуживания долга. В противовес этому – учитывалась предпосылка, что «с 2026 года FCF сместится в зону положительных значений» • Пока что и показатели обслуживания ухудшились, и FCF остался отрицательным. Поэтому критически важно будет, что мы увидим на эту тему в полугодовом отчете. Но вот увидим ли мы его до пересмотра – далеко не факт 📊 Параметры выпуска хорошие. Свой сравнимый П02-БО-13 торгуется примерно в серединке рейтинговой группы, и премия к нему на старте заметная. Группа сама по себе очень разношерстная, поэтому ориентироваться есть смысл только на 13-й выпуск. Явное сближение пойдет ниже купона 17,5%, а на 17% в пользу нового останется только длина Спекулятивно – ниже 17,5% я бы уже не рассматривал, т.к. свежа память все того же П02-БО-13, который после размещения еще почти 3 месяца раздавали ниже номинала. Поэтому участвовать основным объемом буду только в этих пределах (дальше фокус пойдет на вторичку)

🚚 Новые Транспортная ЛК / ЯрКамп (26%) – размещение сегодня, 13.05 Региональный лизинг (в основном ЦФО, головной офис в Ярославской обл.), с акцентом на грузовую и спецтехнику. Работает под брендом ЯрКамп, входит в одноименную ГК, которая занимается продажами авто и запчастей Из свежего у нас есть отчетность за полный 2025 и 1 квартал 2026: • ЧИЛ: 5,7 млрд. (-11,4%) > 1кв: 5,3 млрд. • Выручка: 2,3 млрд. (+18,4%) > 1кв: 489 млн. (-12,2%) • EBITDA: 1,4 млрд. (+22%) > 1кв: 291 млн.7 (-19%) • Прибыль: 172 млн. (+43,7%) > 1кв: 35 млн. (-20,2%) • Долг чистый: 5 млрд. (-13,2%) > 1кв: 4,8 млрд. • ЧИЛ/ЧД: ~1.1х > 1кв: 1.1х • ICR: ~1.2х > 1кв: 1.5х ✅ Для BB-лизинга цифры вполне нормальные. Компания сокращает ЧИЛ и соразмерно выгашивает долг, что тоже нормально в нынешних условиях ⚠️ В 1 квартале есть резкий рост запасов (как полагаю – стока изъятой техники) и чуть менее резкий рост дебиторки (что на фоне сокращения ЧИЛ выглядит не супер) – но изменения в масштабах компании пока не большие, если в следующие пару кварталов ухудшений не будет, то ими можно пренебречь. И для снижения рейтинга/ухудшения прогноза на пересмотре в июле этого, на мой взгляд, недостаточно Меня в основном смущает, что ТЛК – часть более крупной группы ЯрКамп, а полного понимания о финансовом положении всей структуры у нас нет Старые бумаги ТЛК торгуются в районе YTM~30%, в не самой благополучной части своей рейтинговой группы. С этим ничего нового: эмитент и раньше не давал на размещениях премии ни к рынку, ни к своим выпускам, и голой спекулятивной идеи я тут не вижу Идея может быть в том, что совсем явных тревожных звонков по компании пока нет (или мы о них не знаем), новый выпуск поддержит текущую ликвидность, а раскроется – уже после успешного прохождения оферты по 1P-03 (в начале июня) и пересмотра кредитного рейтинга (примерно там же или чуть раньше) Идея со звездочкой, сам факт выхода на рынок прям накануне пересмотра мне тоже не нравится. Но хоть что-то. И такое мне нравится больше, чем ловля отскоков в преддефолтниках, поэтому небольшим объемом поучаствую

🚧Новые ПИР (25,5%) – сбор сегодня, 13.05 Эмитент занимается поставками тяжелой техники для угольной/строительной отрасли. Закупают по предоплате, продают с постоплатой. В результате сезонность бизнеса получается как у типичного айтишника: страдания весь год, затем большие поступления в 4 квартале, которые сводят баланс во что-то терпимое. Итоги 2025 выглядят так: • Выручка: 9,2 млрд. (+9,1%) • EBITDA: 1,5 млрд. (-4,4%) • Прибыль: 429,8 млн. (-54,7%) – упала на опережающем росте с/с, прочих расходов и процентов. В целом, всё начисление существенно поддержала разовая прибыль от курсовых разниц (почти 1 млрд.) • ОДП: -102 млн. (но хотя бы не -2,3 млрд., как в прошлом году) • Долг чистый: 5,4 млрд. (-6,8%) – доля длинного долга выросла с околонулевой до ~18%, что, конечно, хорошо, но всё еще очень мало • ЧД/EBITDA: 3.5х • ICR: 1.55х Не ужасно. Но надо понимать, что: • Этой контрольной точке скоро полгода, и ПИР уже в новом цикле, – вероятно, опять с сезонной просадкой по всем возможным метрикам, ликвидностью на грани и перспективой большой волатильности бумаг на слабых промежуточных отчетах, блокировках ФНС (они тут очень даже случаются) и прочих подобных весьма ожидаемых событиях • Это РСБУ, а не консолидация. В периметре ПИРа несколько связанных компаний, и реального положения дел в Группе мы пока не знаем Я в такое вписываться желания не имею. Кроме того, ликвидные выпуски ПИРа 04-001P / 05-001P торгуются сейчас с YTM~29-30%, и никакой премии нам не предлагают, кроме отрицательной. На сравнимый по длине 02-001P (YTM~25%) смотреть нельзя – ликвидности там совсем немного, как и бумаг в обращении. В общем, пас