Как определить уровень риска в облигациях

Ищем секторы с самыми высокими доходностями, стараемся избегать слишком рискованных инструментов и выбираем привлекательные корпоративные бонды.

G-spread — один из способов оценить риск того или иного инструмента. Сергей Колбанов, аналитик Т-Инвестиций по долговому рынку разобрался, в каких секторах российского фондового рынка этот параметр зашкаливает, а где делает инструменты привлекательнее.

Что такое G-spread и почему он важен для инвестора

Чем больше G-spread, тем выше рынок оценивает кредитный риск, на который влияют:

• повышенная долговая нагрузка;
• слабые денежные потоки;
• ухудшение ситуации в индустрии.

G-spread помогает понять, где, по оценке рынка, облигации выглядят относительно дорогими, а где уже заложена высокая премия за риск.

Объясняем, что такое G-spread, за одну минуту

Спреды по секторам

Кредитные спреды по секторам показывают: рынок по-прежнему очень избирателен к корпоративному долгу.

Инвесторы готовы покупать бумаги «защитных» отраслей с относительно небольшой премией, но требуют существенно более высокой доходности от секторов, чувствительных к ставкам, циклу и качеству баланса.

Самый высокий G-spread — все еще в недвижимости

Это результат давления высокой ключевой ставки, слабого ипотечного спроса и повышенной долговой нагрузки, характерной сектору.

Для девелоперов стоимость долга остается ключевым фактором: чем дольше сохраняются жесткие денежно-кредитные условия, тем выше риск давления на маржу, продажи и процентную нагрузку.

Потребительский сектор — торгуется с заметной премией

Рынок закладывает риски замедления спроса, давления на маржинальность и роста долговой нагрузки на фоне все еще высоких ставок.

Для компаний сектора особенно важны динамика реальных доходов населения, устойчивость потребительской активности и способность перекладывать рост издержек в цены, что не всегда возможно в последнее время.

Сырьевой сектор — в зоне повышенного риска

Это объясняется высокой волатильностью цен на сырьевых рынках, экспортной конъюнктурой на фоне крепкого рубля. При ухудшении внешнего спроса или снижении цен на сырье рынок начинает требовать дополнительную премию за риск.

Промышленность и финансовый сектор — ближе к медиане

Их спреды ниже, чем у недвижимости и потребительского сектора, но выше, чем у «защитных» отраслей.

Это говорит о том, что инвесторы не видят в них экстремального риска, но все еще требуют компенсацию за чувствительность к ставкам и экономическому циклу.

ИТ-сектор — выглядит умеренно

Несмотря на давление высоких ставок и перенос ИТ-бюджетов у клиентов, G-spread сектора не относится к самым высоким. Вероятно, риски отдельных эмитентов нивелируются кредитным качеством крупных компаний с устойчивой выручкой и ограниченной долговой нагрузкой.

Энергетика, коммунальный сектор и телекомы — самая сильная оценка

Низкие спреды отражают более предсказуемые денежные потоки, устойчивый спрос и высокое доверие инвесторов к способности компаний обслуживать долг даже в условиях жесткой денежно-кредитной политики.

Спрос на услуги компаний из этих секторов слабее зависит от экономических циклов, а сами услуги являются частью повседневной жизни.

Наши рекомендации на рынке корпоративных облигаций

ICR: насколько комфортно компании обслуживают долг

Еще один полезный индикатор при анализе кредитного качества компании — ICR (interest coverage ratio), или коэффициент покрытия процентных расходов.

Показатель рассчитывается как отношение операционной прибыли (EBIT или EBITDA) к процентным расходам. Он показывает, во сколько раз текущая операционная прибыль компании превышает выплаты по долгу.

• ICR выше 5x — такой уровень свидетельствует о том, что обслуживание долга не вызывает у компании трудностей, при этом остается высокий запас прочности.
• ICR в диапазоне 2—5x — ситуация остается устойчивой, это вполне комфортный диапазон, в котором находятся многие эмитенты, привлекающие заимствования на долговом рынке.
• ICR ниже 2x — пока бизнес может обслуживать долг, но это пограничное состояние, дальнейшее ухудшение рыночной конъюнктуры несет риски.
• ICR ниже 1x — операционная прибыль уже не покрывает процентные расходы, то есть компания в текущих условиях уже не может обслуживать долг только за счет собственной производственной деятельности, что является тревожным сигналом для кредиторов.

Что показывают данные

Картина по секторам заметно ухудшилась за последние два года на фоне высоких ставок.

Недвижимость — самый слабый сектор по покрытию процентов

За два года показатель снизился более чем вдвое: ICR упал с 4,5х во втором полугодии 2023-го до 2.0х во втором полугодии 2025-го.

Текущий уровень ICR около 2.0х говорит о минимальном запасе прочности для обслуживания долга. На девелоперов продолжают давить высокие ставки, слабые продажи жилья и рост процентных расходов, поэтому сектор остается одним из самых чувствительных к стоимости заимствований.

Телеком приблизился к девелоперам по уровню риска

ICR снизился с 4,7х в первом полугодии 2023-го до 1,9х во втором полугодии 2025-го — это минимум за всю представленную историю наблюдений. Однако такая картина в случае телекомов не выглядит слишком опасно, дело в уже упомянутых предсказуемых денежных потоках: большая бизнеса выстроена по формату подписок.

Классически телеком-сектор является одним из самых зависимых от процентных ставок в экономике из-за его высокой капиталоемкости. Как следствие, длительный период удержания высоких ставок практически линейно отразился на ICR сектора.

• Учитывая, что мы находимся в цикле снижения ключевой ставки, которая с максимумов была снижена уже на 6,5 п.п., конкретно в случае телекомов мы можем ожидать изменения тренда.

Потребительский сектор теряет устойчивость

После восстановления в 2021—2023 годах показатель вновь опустился ниже 4х, а во втором полугодии 2025-го ICR составил 3,8х против 5,9х во втором полугодии 2023-го.

На потребительский сектор давят слабый спрос и рост расходов на персонал. Пока показатель остается на относительно комфортном уровне, но динамика ICR указывает на постепенное исчерпание запаса прочности.

Транспортный сектор: давление растет, однако пока сохраняется устойчивость

ICR снизился с пиковых 15,3х во втором полугодии 2021-го до 5,9х во втором полугодии 2025-го. Но, несмотря на снижение, показатель остается одним из лучших среди внутренних секторов экономики.

Сырьевые компании — в комфортной зоне

ICR снизился с 17,9х во втором полугодии 2023-го до 6,2х во втором полугодии 2025-го. Ухудшение связано скорее с падением операционной прибыли, чем с критическим ростом долговой нагрузки.

Даже после снижения ICR сырьевой сектор остается одним из самых устойчивых. Металлурги в большинстве своем, производители удобрений и химикатов сохраняют высокий запас прочности для обслуживания долга.

Электроэнергетика: лучше большинства отраслей

После провала до 3,5х во втором полугодии 2022-го показатель восстановился: во втором полугодии 2025-го ICR составляет 7,7х.

• Несмотря на волатильность отдельных периодов, сектор сохраняет комфортный уровень покрытия процентов, что также объясняется большей стабильностью и предсказуемостью денежных потоков.

Энергетика — лидер по способности обслуживать долг

Даже после снижения с экстремально высоких значений показатель остается на уровне 11,9х. Это лучший результат среди отраслей.

• Нефтегаз исторически является наиболее значимым компонентом российского ВВП, при этом компании сектора не стремились сильно наращивать долги даже в проблемные времена, что и позволяет кредитным метрикам оставаться сильными.

Ценные бумаги и другие финансовые инструменты, упомянутые в данном обзоре, приведены исключительно в информационных целях; обзор не является инвестиционной идеей, советом, рекомендацией, предложением купить или продать ценные бумаги и другие финансовые инструменты. Уведомляем вас о том, что при приобретении и владении иностранными ценными бумагами вы можете столкнуться с рисками депозитарной инфраструктуры, связанными с геополитической ситуацией.

Весь текст дисклеймера