Профиль инвестора Alexey_Ternovskiy | Тинькофф Инвестиции Пульс

Войти

Оценка акций НМТП : Какую рентабельность ROA заложить для расчета стоимости? Разбор МСФО В финансовых отчетах ПАО "НМТП" по МСФО за первый квартал 2026 года и за прошлый год стоит выделить следующие факторы, описывающие новую экономическую среду функционирования бизнеса. 1. Повышение налога на прибыль. 2. Санкционное давление и перестройка логистики. 3. Качество прибыли (Депозиты). 4. Скрытое долговое бремя: Capex и незавершенное строительство. Оценка стоимости акций ПАО НМТП Средняя рентабельность активов НМТП за 7-летний период ROA составляет около 17.5%. С учетом новых описанных выше экономических реалий нормализованный показатель ROA принят равным на 2,5 п. п. ниже его среднего значения. ROA норм = 17,5 – 2,5 = 15% Фундаментальный расчет с использованием нормализованного ROA = 15% показывает небольшую переоценку акций примерно на 7%. При этом рынок оценивает рентабельность активов НМТП ROA на уровне 16.3%, что несколько ниже среднего ROA за 7-летний период (17.5%). Это значит, что рынок закладывает дальнейшее снижение рентабельности Группы. Вывод На дату публикации разбора фундаментальная оценка акций ПАО НМТП демонстрирует переоценку примерно на 7%. При этом в новых экономических условиях рынок ожидает небольшое снижение рентабельности Группы. Какую норму ROA вы считаете правильной для фундаментальной оценки компании в текущих реалиях? Подробности разбора (с цитатами МСФО и таблицами) и готовую финансовую модель для проверки гипотез выложил на канале Эффективные Инвестиции (Basicinvest) Алексей Терновский Инженер-инвестор | Автор проекта «Эффективные Инвестиции» Подписывайтесь, чтобы понимать экономику без шума и инвестировать уверенно. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Татнефть : Оценка акций с помощью калькулятора стоимости и примечаний МСФО Отчет ПАО «Татнефть» им. В.Д. Шашина по МСФО за прошлый год демонстрирует следующие главные триггеры, характеризующие новую экономическую среду функционирования бизнеса. 1. Масштабные санкции США и Великобритании. 2. Увеличение базовой ставки налога на прибыль с 20% в 2024 году до 25% в 2025. 3. Продажа шинного бизнеса в 2026 г. Оценка стоимости акций Татнефти Средняя рентабельность собственного капитала Татнефти за 7-летний период ROE составляет около 21.8%. С учетом новых описанных выше экономических реалий нормализованный показатель ROE принят равным на 3,3 п. п. ниже его среднего значения. ROE норм = 21,8 – 3,3 = 18,5%. Если в калькуляторе фундаментального расчета использовать нормализованный ROE = 18.5% (отрегулировав значение ползунком относительно среднего ROE), то результат вычислений показывает переоценку акций примерно на 12%. Если нормализованную рентабельность (ROE норм.) задать равной историческому среднему за 7 лет, то акции будут иметь справедливую оценку. Это означает, что рынок на данный момент оценивает акции «Татнефти» без учета рисков снижения рентабельности бизнеса в новых экономических реалиях. Вывод. По фундаментальной оценке акции Татнефти выглядят переоцененными примерно на 12%. При этом рынок довольно оптимистичен и не учитывает риски снижения рентабельности компании в новых экономических условиях. Оценить акции Татнефти по вашей гипотезе, отрегулировав нормализованный ROE ползунком в готовой финансовой модели, можно в материале-источнике [Оценка стоимости акций Татнефти] на канале Эффективные Инвестиции (Basicinvest) Алексей Терновский Инженер-инвестор | Автор проекта «Эффективные Инвестиции» Подписывайтесь, чтобы понимать экономику без шума и инвестировать уверенно. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Интер РАО: скрытая ценность на пике капитальных затрат. Разбор МСФО Пока краткосрочные инвесторы обходят стороной энергетический сектор из-за временного падения свободного денежного потока, долгосрочные инвесторы получили сигнал для оценки актива. Заглянем в годовой отчет холдинга МСФО. За сухими цифрами стоит масштабная модернизация мощностей, которую рынок, сфокусированный на сиюминутной прибыли, временно оставляет без должного внимания. Почему бизнес устойчив? • Запас прочности: Оборотные активы компании со значительным запасом перекрывают все обязательства, а долговая нагрузка (D/E) находится на минимальном уровне, удовлетворяя жестким требованиям стоимостного инвестирования. • Эффективный капитал: Менеджмент не просто копит ликвидность, но и точечно выкупает дочерние предприятия со скидкой к их чистой стоимости. Масштабный CAPEX Группа находится на пике программы модернизации (строительство энергоблоков и обновление оборудования). Это требует сотен миллиардов рублей ежегодно. Это снижает свободный денежный поток прямо сейчас, из-за чего краткосрочные инвесторы теряют интерес. Однако эта инвестиционная фаза закладывает фундамент для будущего роста чистой прибыли. Краткий вывод Краткосрочным игрокам акции Интер РАО могут показаться «обузой» из-за просадки свободного денежного потока. Однако для инвесторов с долгосрочным горизонтом планирования эти бумаги выглядят более интересными. Более подробный разбор Интер РАО с графиками и таблицами, а также использованную методику оценки акций выложил на канале Эффективные Инвестиции (Basic Invest) Алексей Терновский Инженер-инвестор | Автор проекта «Эффективные Инвестиции» Подписывайтесь, чтобы понимать экономику без шума и инвестировать уверенно. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

X5 Group после дивидендов: почему стоимостному инвестору стоит пройти мимо? Совет директоров X5 Group порадовал инвесторов рекомендацией дивидендов с доходностью в 10%. Бумага отреагировала ростом на 3%. Но если отбросить эмоции и заглянуть в МСФО, картинка становится спорной. В отличие от убыточного «Магнита», X5 удерживает прибыль — TTM за 12 месяцев составляет 76,1 млрд рублей. Однако агрессивное расширение сети (покупка «Маяка», «Смарта», «ВКТ») и раздутый CapEx ударили по балансу. Собственный капитал просел, а долг вырос. Показатель Долг/Капитал (D/E) улетел на уровень 16.11. Что по оценке стоимости акций? Даже если в расчете заложить завышенный ROE на уровне 85%, нормализованная доходность акции (E/P) составит всего 12,3%. При консервативном ROE в 45% мы получаем E/P близкий к 6,5%. Эти показатели говорят о завышенной стоимости акций, так как безрисковая доходность ОФЗ сейчас находится в районе 14%. Вывод: По фундаментальной оценке акция X5 выглядит дорогой, а высокая долговая нагрузка ограничит потенциал роста. Дивиденды — это хорошо, но фундаментально пространства для роста мало. Более подробный разбор X5 Group с графиками и таблицами, а также использованную методику оценки акций выложил на канале Эффективные Инвестиции (Basic Invest) Алексей Терновский Инженер-инвестор | Автор проекта «Эффективные Инвестиции» Подписывайтесь, чтобы понимать экономику без шума и инвестировать уверенно. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Анализ МСФО «Магнита»: стоит ли покупать или еще слишком дорого? «Магнит» продолжает обновлять минимумы на фоне отмены дивидендов. Прошлый год компания завершила с чистым убытком в 31,57 млрд рублей против прибыли годом ранее. Заглянем в свежий отчет МСФО, чтобы найти реальную стоимость бизнеса. Вывод: ритейлер попал в долговую ловушку ради гонки за долю рынка. 1. Экспансия в долг В прошлом году «Магнит» за 29,6 млрд руб. купил 81,55% в ООО «Городской супермаркет» (сеть «Азбука вкуса») (позже доведя свою долю до 84,05%). Ранее поглотил ООО «ДВ Невада». Цель — расширение в премиальном сегменте, но пока эти активы приносят лишь убытки. На поглощения и рекордные capex (186,37 млрд руб.) у компании не было свободных денег. Все сделки профинансированы за счет роста долга. 2. Взлет долговой нагрузки Финансовые расходы Группы из-за кредитов выросли почти вдвое: со 102,1 млрд до 190,6 млрд рублей. В итоге показатель Долг/Капитал (D/E) взлетел до 12 — это более чем в два раза выше среднего исторического значения компании за 7 лет. 3. Виртуальный капитал Баланс компании сильно раздут неосязаемыми активами. Покупка «Азбуки вкуса» добавила 19 млрд руб. гудвила, а общий гудвил Группы достиг 109,4 млрд руб. Если прибавить к нему НМА (ПО, товарные знаки) на 36,9 млрд, мы получим 146,3 млрд рублей виртуальных активов. При этом официальный собственный капитал компании — всего 142,4 млрд рублей. Если очистить его от «бумажного» гудвила и НМА, реальный капитал уходит в отрицательную зону (-3,9 млрд рублей). Гигант развивает сеть исключительно на заемные средства и деньги поставщиков. Вывод При цене акций ~2466 руб. нормализованная доходность E/P составляет около 5%. Это критически мало на фоне безрисковой доходности ОФЗ (~14%). По критериям фундаментального анализа акции «Магнита» сейчас сильно переоценены и являются скорее опасной спекуляцией, чем разумной инвестицией. Для тех, кто хочет разобраться: Больше интересных выводов с таблицами по Магниту и методику разбора отчета МСФО российских компаний выложил на канале Эффективные Инвестиции (Basic Invest) Алексей Терновский Инженер-инвестор | Автор проекта «Эффективные Инвестиции» Подписывайтесь, чтобы понимать экономику без шума и инвестировать уверенно. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Архитектура отчета МСФО: пошаговое руководство по комплексному анализу компаний. Мультипликаторы в скринерах часто рисуют красивую картинку, которая рассыпается при первом же взгляде на отчет МСФО. Чтобы не стать жертвой «бумажной» прибыли и не пропустить скрытые долги, я использую систему из четырех уровней проверки. Это краткий навигатор для тех, кто хочет видеть реальный бизнес за горой цифр: 1. Баланс (Баланс сил). Здесь мы проверяем фундамент. Сколько у компании своего капитала и сколько — заемного? Ищем реальную устойчивость через коэффициенты D/E и текущую ликвидность. Если фундамент трещит, смотреть на прибыль смысла нет. 2. Прибыль и убытки (Двигатель). Оцениваем мощность и КПД предприятия. Смотрим не на разовый успех, а на дистанцию в 7–10 лет. Важно, чтобы чистая прибыль росла не медленнее выручки, иначе бизнес работает вхолостую. 3. Денежные потоки (Детектор лжи). Самый важный этап, где мы проверяем «честность» прибыли. Если кэш от операций (CFO) меньше прибыли — значит, деньги застряли в дебиторке или на складах. Настоящая сила компании — в способности кормить себя и развиваться на свои, а не на кредитные деньги. 4. Примечания (Рентген). Смотрим глубже. Здесь ищем всё, что компания не вынесла в главные таблицы: графики погашения долгов, валютные риски, судебные иски и «надутые» нематериальные активы. Итоговый чек-лист: 1. Проверяем Баланс на устойчивость. 2. Оцениваем КПД Двигателя (прибыли). 3. Включаем Детектор лжи (денежные потоки). 4. Делаем финальный Рентген в примечаниях. Этот алгоритм помогает отсеивать слабых эмитентов еще на подлете. Подробный разбор каждого этапа анализа МСФО с простыми формулами, отраслевыми нормами и списком ключевых слов для поиска в PDF я собрал в одном руководстве на канале Эффективные Инвестиции (Basic Invest) Алексей Терновский Инженер-инвестор | Автор проекта «Эффективные Инвестиции» Подписывайтесь, чтобы совершенствовать навыки и инвестировать уверенно. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Методика оценки акций на рынке РФ: расчет реальной стоимости через нормализацию прибыли. Инвестиции в текущих условиях требуют отхода от стандартных формул. Классический подход Бенджамина Грэма, предлагающий усреднять показатели за 10 лет, в российской экономике часто дает сбои из-за резких структурных изменений и санкционного давления. В основе моего подхода лежит принцип «инженерной логики»: акция рассматривается как аналог облигации, где ключевым фактором является не волатильность графика, а рентабельность бизнеса. Суть расчетной модели Вместо использования исторических средних значений, которые могут не соответствовать новым реалиям, в расчет закладывается нормализованный ROE (рентабельность собственного капитала). Логика анализа строится по следующим этапам: 1. Корректировка нормализованного ROE. Если внешние условия необратимо изменили доходность бизнеса (например, из-за потери рынков сбыта), за основу берется показатель, отвечающий текущему финансовому положению. Это позволяет избежать «ловушки» прошлых успехов. 2. Определение нормализованной прибыльности (Earnings Yield). На основе скорректированного ROE и текущего балансового капитала вычисляется расчетная прибыль, приходящаяся на рыночную цену акции. 3. Учет исторической премии за риск. Каждая бумага имеет свою среднюю премию к безрисковой ставке (ОФЗ), которую рынок закладывал годами. Этот параметр необходим для объективного сравнения. 4. Сравнение акции с текущей безрисковой доходностью. Итоговая доходность акции за вычетом премии за риск сопоставляется с текущей доходностью ОФЗ или ключевой ставкой ЦБ. Вывод Если расчетное значение выше текущей ставки ЦБ (или доходности ОФЗ), актив обладает «запасом прочности» и может считаться недооцененным. В противном случае текущая цена не обеспечивает адекватную премию за риск. Такой метод переводит выбор активов в плоскость математического обоснования, позволяя игнорировать рыночный шум и опираться на производственные показатели с учетом реалий российской экономики. Для тех, кто хочет подробнее разобраться в методике оценки акций на рынке РФ, более детальное описание с формулами и примерами выложил на канале Эффективные Инвестиции (Basic Invest) Алексей Терновский Инженер-инвестор | Автор проекта «Эффективные Инвестиции» Подписывайтесь, чтобы совершенствовать навыки и инвестировать уверенно. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Валютный щит: как инвестору защитить портфель от девальвации Разбираемся, как грамотно сформировать валютную часть защитных активов. Зачем это нужно? Главная цель — не спекулятивный заработок, а защита покупательной способности капитала. Доля таких инструментов в защитной части портфеля может варьироваться от 5% до 50%. Логика распределения: Главный ориентир — реальная процентная ставка: чем меньше доходность рубля обгоняет инфляцию, тем больше потребность в валюте. Инструментарий: - Валютные и замещающие облигации: Используются для защиты от обесценивания рубля. Выбираем краткосрочные гособлигации или корпоративные выпуски с высшим кредитным рейтингом. - Золото и драгметаллы: Считаются непроизводительными активами (не дают доходности), поэтому их доля в защитной части портфеля обычно минимальна — до 10%. - Валютные фонды ликвидности: Инструмент с минимальными кредитными рисками (за счет сделок РЕПО через НКЦ) и доходностью, близкой к ставке RUSFAR CNY. Краткий вывод Размер «валютного щита» зависит от степени риска рублевой защиты. Также сегодня на первый план выходят инфраструктурные риски. Для российского инвестора юаневые активы сейчас выглядят наиболее безопасным и ликвидным решением по сравнению с «недружественными» валютами. Для тех, кто хочет разобраться в методике расчета валютной доли и детально изучить каждый инструмент, подготовил развернутый материал в канале Эффективные Инвестиции (Basic Invest) Алексей Терновский Инженер-инвестор | Автор проекта «Эффективные Инвестиции» Подписывайтесь, чтобы совершенствовать навыки и инвестировать уверенно. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

2 рычага инвестора: как определить долю «защиты» в портфеле без сложных формул? Многие помнят совет Бенджамина Грэма: доля облигаций должна быть от 25% до 75%. Но как понять, где вы находитесь в этом диапазоне прямо сейчас? В моей модели управления капиталом размер защитной доли (облигации, золото, ликвидность) определяется пересечением двух сил: ценой рынка и стоимостью денег. Рычаг №1: Мультипликаторы (Насколько дорог рынок?) Оцениваем группу из 10–20 наиболее качественных компаний с наибольшей капитализацией из индекса Мосбиржи (таргет-лист). Смотрим на средние P/E и P/B за последние 7–10 лет. • Если текущие значения выше среднего — рынок перегрет. • Если ниже — акции стоят дешево. • Если P/E и P/B спорят друг с другом, можно использовать произведение (P/E * P/B) — модифицированное «Число Грэма». Альтернативным вариантом для оценки статуса рынка может быть индикатора Баффетта, который показывает отношение суммарной капитализации биржи к ВВП страны. Однако ВВП не всегда коррелирует с текущей прибылью биржевых компаний, поэтому оценка по мультипликаторам будет более объективной. Рычаг №2: Ключевая ставка ЦБ (Цена денег) Высокая ставка всегда «тянет» капитал в защиту, так как безрисковая доходность ОФЗ становится слишком привлекательной по сравнению с рисками бизнеса. Логика принятия решений: 1. Если рынок перегрет, а ставка высокая: Уходим в защиту на максимум (75%). Потенциал роста акций минимален, а риск коррекции велик. 2. Если акции дешевы, а ставка низкая: Время для агрессивных покупок. Защиту сокращаем до минимума (25%). 3. Если ставка высокая, но акции уже стоят дешево: Это точка баланса. Здесь разумно держать около 50/50, так как доходность облигаций страхует вас, пока рынок акций нащупывает дно. Главное правило: Главное – не пытаться угадать точку разворота. Эти рычаги нужно использовать как навигатор. Для тех, кто хочет разобраться более углубленно, подготовил более детальное описание принципов вычисления защитной части инвест-портфеля на моем канале Эффективные Инвестиции (Basic Invest) Алексей Терновский Инженер-инвестор | Автор проекта «Эффективные Инвестиции» Подписывайтесь, чтобы совершенствовать навыки и инвестировать уверенно.

ОЗОН: Дивиденды на фоне «дыры» в балансе. Разбор МСФО. Пока рынок обсуждает первые дивиденды Ozon, анализ отчетности за прошлый год подсвечивает системные аномалии, которые менеджмент предпочитает называть «эффективным управлением». Риски, представленные в анализе, основаны на полном годовом отчете МСФО. Облегченная версия промежуточной отчетности за первый квартал 2026 года лишь подтверждает ранее выявленные фундаментальные проблемы. 1. Капитал со знаком «минус» Главный «красный флаг» — отрицательный собственный капитал (-148,4 млрд руб.). Активы Группы меньше её обязательств. По факту, бизнес строится на средствах клиентов и продавцов, которые Ozon удерживает на счетах. Это бесплатный ресурс, но он же создает риск кассового разрыва: если приток нового кэша замедлится, гасить старые долги будет нечем. 2. Банковский маркер риска Кредиторы не разделяют рыночного оптимизма. Средневзвешенная ставка по соглашениям достигала 32,6%. Такая премия к ключевой ставке и требование залога дочерних структур говорят о том, что профессиональные кредиторы оценивают риск дефолта холдинга как высокий. 3. Финтех — единственный спасатель Прибыль Группы вытягивает Финтех (+127% за год). При этом резервы под невозврат кредитов составляют около 12%. Любое ужесточение регулирования ЦБ может превратить этот «двигатель» в источник убытков. 4. Виртуальные активы 60% внеоборотных активов — это «права пользования» (аренда складов). Их нельзя продать или обналичить в кризис. Это «воздух» в балансе, который создает обязательства по платежам, но не обладает ликвидностью. Краткий вывод Ozon переходит в стадию зрелости и начинает платить дивиденды, что фактически подтверждает: эра агрессивного роста достигает своего предела. Для стоимостного инвестора компания с отрицательным капиталом и высокой долговой нагрузкой остается крайне рискованным активом. Стабильность системы держится на постоянном притоке новой наличности, замедление которого станет критическим. Для тех, кто хочет разобраться: Больше интересных выводов с таблицами по ОЗОН и мою методику отбора акций на рынке РФ выложил на калане Эффективные Инвестиции (Basic Invest) Алексей Терновский Инженер-инвестор | Автор проекта «Эффективные Инвестиции» Подписывайтесь, чтобы понимать экономику без шума и инвестировать уверенно.

Фикс Прайс: Дивиденды объявлены, но что скрывает МСФО? Совет директоров ПАО «Фикс Прайс» рекомендовал дивиденды за I квартал 2026 года. Событие позитивное, но отчетность по МСФО показывает, что компания столкнулась с серьезными вызовами. На канале Эффективные Инвестиции (Basic Invest) представлен подробный анализ. Три главных вывода из анализа: 1. Давление внешних факторов. Бизнес находится под серьезным давлением: рост налогов (подъем ставки до 25%), увеличение платежей по кредитам и резкий скачок издержек на зарплаты (ФОТ вырос на 30%). Это основные причины снижения чистой прибыли. 2. Снижение эффективности капитала. Показатель рентабельности ROE планомерно падает из года в год, начиная с 2020 года. Это затрудняет классическую фундаментальную оценку: инвесторам сложно нащупать «дно» эффективности в текущих условиях. 3. Привлекательная оценка акций при высоких рисках. По показателю P/B (1.1) компания выглядит заметно дешевле конкурентов (Магнит — 1.47, X5 — 6.6). Но этот дисконт оправдан: Fix Price — это не продуктовый ритейл первой необходимости, и рынок закладывает в цену риск того, что покупатель может начать экономить на непродовольственных товарах. Вывод. С точки зрения классического стоимостного инвестирования Группа Фикс Прайс — не «окурок», менеджмент грамотно управляет долгом. Но слишком малый период Группы в новом статусе ПАО и планомерное снижение рентабельности ROE требует высокой осторожности при выборе акций FIXR. Для тех, кто хочет вникнуть глубже, больше выводов с таблицами и примечаниями из отчета МСФО представлено на канале. Алексей Терновский Инженер-инвестор | Автор проекта «Эффективные Инвестиции» Подписывайтесь, чтобы понимать экономику без шума и инвестировать уверенно.

ГК Самолет: 70% капитала – воздух? Стоит ли покупать акции? Акции ПАО ГК Самолет продолжают обновлять биржевые минимумы. ПАО ГК Самолет довольно молодая компания. Акции компании торгуются на МосБирже с 2020 года. С позиции стоимостного инвестирования в комментариях финансового отчета МСФО за прошлый год стоит обратить внимание на следующие моменты: 1. Резервы на завершение строительства и расселение ЦИТАТА МСФО: « Величина резерва на расходы по завершению строительства представляет собой оценку будущих расходов, которые предположительно Группа понесет при строительстве объектов социальной и прочей инфраструктуры, не передаваемых в общедолевую собственность, таких как сети, дороги, школы, детские сады и т.п. по проектам / домам, относящихся к строящимся и продаваемым корпусам в размере процента их завершенности … На 31 декабря 2025 года расчет резерва производился и признавался на основании текущих прогнозных данных Группы по стоимости строительства объектов социальной и прочей инфраструктуры с учетом текущего уровня инфляции 4,3% … и ставок дисконтирования, зависящих от сроков окончания проектов, от 16,81% до 26,70%. » Инфляция в расчетах 4,3% выглядит несколько заниженной, а ставка дисконтирования от 16,81% до 26% выглядит ощутимо завышенной. Это говорит о том, что сумма резервов в расчете скорее всего занижена и сделано это, чтобы сгладить показатели чистой прибыли, которая и без того за 2025 год является отрицательной. Возможная ошибка инфляции и ставки дисконтирования в будущем может привести к непредвиденному повышению затрат на инфраструктуру и расселение. 2. Неэффективное использование капитала В 2024 году Группа выкупила собственные акции 1 229 398 штук на сумму 4 373 млн руб. Цена на акцию составляла примерно 3550 рублей. По текущему биржевому курсу размер потери капитала составил около 3,6 млрд. рублей, что больше, чем весь чистый убыток компании 2,3 млрд. руб. за 2025 год. 3. Отмена моратория на штрафы для застройщиков и другие риски ЦИТАТА МСФО: « … отмену с 1 января 2026 г. моратория на штрафы для застройщиков за нарушение сроков передачи жилья и сохранения высокой ставки по ипотеке, а также доступные источники финансирования … в том числе планируемые к раскрытию счета эскроу и невыбранные лимиты по кредитным линиям » Нарушения сроков сдачи жилья создают повышенные риски проблем финансирования в виде штрафов с запиранием денег на счетах эскроу. 4. Гудвил 36 млрд р. из 50 млрд р. собственного капитала Мультипликатор P/B (Капитализация/Собственный капитал) составляет 1.39. Это самый высокий показатель в отрасли, если сравнивать с ПАО «ПИК СЗ» (P/B=0.86), ПАО «Группа ЛСР» (P/B=0.5), МКПАО «Эталон Груп (P/B=0.43). Если из капитала вычесть Гудвил, то P/B ГК Самолет становится равным 4.96, что выглядит даже при текущих котировках довольно дорого. Почему же акции SMLT стоили так дорого? Акции Группы всегда оценивались очень дорого и имели отрицательную премию за риск относительно безрисковой ставки ОФЗ. Рынок оценивал эти бумаги с огромным потенциалом роста. Неоправданные темпы роста привели к масштабному обвалу рыночных котировок. Вывод. Огромная долговая нагрузка (970 млрд. р.) при малом собственном капитале (без Гудвила – 14 млрд. р.), новые реалии с отменой моратория на штрафы для строительного сектора, неэффективный менеджмент, большие обязательства по строительству социальных объектов – все это для разумного инвестора говорит о низкой привлекательности акций ПАО ГК Самолет по текущей биржевой стоимости. Анализ акций ГК Самолет произведен на основе методики выбора недооцененных акций на российском рынке, представленной на канале «Эффективные Инвестиции» Алексей Терновский Инженер-инвестор | Автор проекта «Эффективные Инвестиции» Подписывайтесь, чтобы понимать экономику без шума и инвестировать уверенно.

Инвестор не предсказывает цены облигаций: что включать в рублевую защитную часть портфеля. Что лучше для рублевой защиты портфеля: флоатеры, фиксы, фонды ликвидности? Баланс между флоатерами, фондами ликвидности, линкерами и облигациями с фиксированным купоном определяется личной стратегией инвестора в сочетании с текущими экономическими реалиями. Балансировка в зависимости от рыночных условий - Высокая ключевая ставка ЦБ смещает баланс в сторону облигаций с плавающим купоном и фондов ликвидности, доходность которых коррелирует с ключевой ставкой ЦБ. - Ожидания снижения (роста) ставки ЦБ завышают (занижают) стоимость облигаций с фиксированным купоном. Разумный инвестор не пытается угадывать дальнейшую динамику цен этих бумаг, поэтому в условиях подобной волатильности такие инструменты занимают малую долю защитной части портфеля. - Инфляция близка к ключевой ставке ЦБ: возрастает доля линкеров в защитной части портфеля. Балансировка в зависимости от стратегии Пассивный инвестор. Часто отдает предпочтение флоатерам (например, ОФЗ-ПК) и облигациям с фиксированным доходом (например, ОФЗ-ПД). При этом пассивного инвестора не беспокоит рыночная волатильность, потому что он держит облигации до их погашения. Активный инвестор. 1. Стратегия с фондами ликвидности. Активный инвестор занимается поиском недооцененных акций, поэтому большую часть кэша держит в фондах ликвидности (LQDT, SBMM, BCSD и т п). Это ему позволяет держать кэш на покупку найденных акций без рисков потерь на волатильности. 2. Классический вариант. Активный инвестор держит большую долю защитной части портфеля в нескольких облигациях с разными параметрами (например, разные типы флоатеров и фиксов). В случае необходимости выхода из облигации в кэш продается наиболее выгодная позиция. Это минимизирует убытки от волатильности. Какую комбинацию рублевой защитной части портфеля вы используете? Ставите на ликвидность или набираете фиксы? Алексей Терновский Инженер-инвестор | Автор проекта «Эффективные Инвестиции» Подписывайтесь, чтобы понимать экономику без шума и инвестировать уверенно

Норникель: Рынок ждет ROE 35% против реальных 20%. Стоит ли покупать? Рентабельность капитала Норникеля ROE за 2024-2025 годы держалась около 20%. Примерный расчет показывает, что рыночная цена акций Норникеля закладывает ожидания ROE примерно на уровне 35%. Эти ожидания держатся на фоне среднего ROE 80% за десятилетний период. Отмена дивидендов с 2024 года позволила сократить суммарные обязательства, нарастив собственный капитал. На фоне прошлой истории с высоким ROE и "бумажном" росте балансовой стоимости инвесторы верят, что Норникель способен восстановить хотя бы 45% от былой рентабельности. Возможно ли это? Кроме санкций, валютного курса и повышении затрат на логистику, в новой реальности есть и другие фундаментальные факторы, препятствующие восстановлению рентабельности. Российский бюджет сейчас как никогда нуждается в финансировании. Поэтому возможно, что экспортерам пока не позволят иметь рентабельность кратно выше доходности ОФЗ. Регулятором здесь будут гибкие экспортные пошлины, налоги на сверхприбыль, социальные и экологические обязательства и др. Если это суждение верно, то в краткосрочной перспективе вероятность существенного роста акций GMKN невелика. Разговоры о возможных возвратах дивидендов создают небольшой позитивный настрой на бирже, но статус Норникеля как одного из главных "помощников" российской экономики объективно ограничивает потенциал взрывного роста акций. Интересы Интерроса. Конфликт интересов мажоритариев Норникеля Потанина (Интерроса) и Дерипаски (Русала) до 2023 года решался по соглашению с помощью выплаты повышенных дивидендов. Дивидендное выкачивание денег и нехватка финансирования на амортизацию оборудования привело к экологической катастрофе 2020 года. После завершения соглашения в 2023 году о повышенных дивидендах Норникель нуждается в восстановлении изношенного оборудования и в модернизации технологических процессов. Вывод. Текущие затраты на восстановление и модернизацию оборудования, потребность госбюджета в финансировании – сдерживают потенциал роста акций компании. А как вы оцениваете потенциал роста акций Норникеля? Оценка акций выполнена по методике, адаптированной под реалии российской экономики. Алексей Терновский Инженер-инвестор | Автор проекта «Эффективные Инвестиции» Подписывайтесь, чтобы понимать экономику без шума и инвестировать уверенно

Психотип инвестора: Как свои минусы обратить в плюсы и повысить эффективность Чтобы понять, с какими проблемами сталкивается инвестор при выборе стратегии инвестирования, обратимся к поведенческой модели DISC. Достигатор: Спрашивает: «Сколько я заработаю и как быстро?» Зажигалка: Спрашивает: «Кто еще в это вложился? Это перспективно?» Соединитель: Спрашивает: «Насколько это безопасно и какие есть гарантии?» Аналитик: Спрашивает: «Где я могу посмотреть отчетность за последние 5 лет?» 1. Доминирование (Достигатор) Принципы поведения: Прямолинеен, ориентирован на быстрый результат и высокую доходность. Проблемы: Чрезмерный риск, игнорирование диверсификации, эмоциональные покупки на пике. Может потерять капитал из-за нежелания признать ошибку и вовремя закрыть убыточную позицию. 2. Влияние (Зажигалка/Актер) Принципы поведения: Эмоционален, общителен, склонен доверять лидерам мнений. Его легко узнать по фразам: «Все об этом говорят», «Это новый тренд». Проблемы: Отсутствие системы и дисциплины. Покупка активов на основе хайпа, а не цифр. Быстрая потеря интереса к долгосрочным скучным портфелям. 3. Стабильность (Соединитель) Принципы поведения: Консервативен, ценит безопасность и предсказуемость. Долго сомневается перед началом. Проблемы: Упущенная выгода из-за чрезмерной осторожности. Капитал съедается инфляцией из-за слишком низкой доходности инструментов. Тяжело переносит любые просадки рынка. 4. Сознательность (Аналитик) Принципы поведения: Скрупулезен, изучает отчетность, читает все сноски в договорах. Решения принимает долго, основываясь только на цифрах и логике. Проблемы: «Паралич анализа» — может месяцами изучать актив и не войти в него, упустив идеальную точку входа. Как преодолевать проблемы Изучить фундаментальную базу инвестирования. Некоторые инвесторы жаждут ощущения азарта от возможной сверхприбыли, отдавая предпочтение спекуляциям. В этом случае изучение фундаментальных знаний даст понимание рисков и возможных доходностей от спекулятивных сделок в долгосрочной перспективе. Если психология инвестора жаждет азарта (психотип Достигатор) или покупки хайповых бумаг в разрез фундаментальному анализу (что свойственно, например, Зажигалке), то для таких целей можно использовать отдельный портфель с жестким лимитом. Например, на эксперименты отводим не более 5-10% всех активов. Этим удовлетворяется психологическая потребность, что снизит эмоциональный фон и повысит эффективность рациональных инвестиций. Вывод. Каждый инвестор уникален и содержит в себе комбинацию всех 4 психотипов с разной степенью их влияния. Удовлетворяя потребности преобладающих психотипов, инвестор повышает свой успех, становясь более вдумчивым и рациональным. Подробнее в источнике (как определить свой психотип, какие еще возникают проблемы у каждого из психотипов и какие имеются решения): Защитите капитал от потерь на эмоциональных спекуляциях. Подписывайтесь на канал Алексея Терновского «Эффективные Инвестиции», чтобы инвестировать уверенно, основываясь на фактах и логике.

Яндекс вводит в заблуждение инвесторов? Допэмиссия и Имитация роста прибыли. Стоит ли покупать Акции. МКПАО «Яндекс» в 2025 году объявлял о выпуске до 3,9 млн обыкновенный акций в рамках программы долгосрочной мотивации. Сейчас МКПАО «Яндекс» разместил уже 1,008 млн акций по закрытой подписке. Допэмиссия по этой программе приведет к снижению доли акционеров примерно на 1%. Согласно теории стоимостного инвестирования, инвестор приобретает долю компании с расчетом получения доходности в соответствии со своей долей. Поэтому само по себе размытие доли акционеров иногда может рассматриваться как негативный фактор. Так это или нет – будет показано в конце публикации. Также программа мотивации акциями компании приводит к искажению оценки динамики прибыли в финансовых отчетах. Об этом так же ниже. НЕОПРАВДАННЫЙ ХАЙП ВОКРУГ СКОРРЕКТИРОВАННОЙ ПРИБЫЛИ ЯНДЕКСА На новостных порталах (Финам и т п) опубликовано, что за 2024 год Яндекс объявил о растущей скорректированной прибыли на 94%, которая составила 100,9 млрд против 52,1 млрд 2023 года. Однако, в представленных публикациях не акцентировано на снижении чистой прибыли с 55,6 млрд 2023г до 11,5 млрд 2024г. По отчетам МСФО за 3кв 2025 года продолжают публиковаться аналогичные громкие заголовки с демонстрацией роста скорректированной чистой прибыли. Больший акцент на рост скорректированной прибыли сделан потому, что издержки являются неденежными расходами в виде вознаграждения акциями компании. И подразумевается, что эти затраты носят разовый характер, т к связаны с реструктуризацией. Но такой подход является ошибочным. По следующим причинам: 1. Из отчета видно, что «Единовременные расходы, связанные с реструктуризацией» - всего лишь 2.4 миллиарда. 2. Оплата акциями снижает уровень денежных расходов, затрудняя оценку динамики прибыли компании. У инвесторов может создаваться ложное впечатление роста прибыли компании. 3. Вознаграждение акциями компании (89.1 млрд в 2024г) продолжается и в 2025 году довольно в больших объемах (представлено на рисунке ниже). Поэтому неверно это считать разовой выплатой. Тем более, что Яндекс планирует дальнейшее развитие программы мотивации сотрудников с допэмиссией. Следовательно, не стоит доверять новостному хайпу, где делается акцент на растущие цифры скорректированной прибыли. Согласно теории стоимостного инвестирования, если проводится допэмиссия, то инвесторам стоит задаться вопросом: «Достаточно ли обоснована стратегия вознаграждения сотрудников компании за счет доли компании инвесторов?». Что касается чистой прибыли, то в 2025 году ее уровень в отчете за 3 кв примерно такой же, как в отчете 3 кв 2023 года. Однако, долговые обязательства компании с 2023 по 2025 год выросли примерно в два раза. Конечно, до 2024 года Яндекс была нидерландской компанией, но в процессе реструктуризации основные активы вместе с обязательствами были переданы российскому юр лицу. ВЫВОД Новостной хайп о растущей скорректированной прибыли не оправдан и неинформативен для инвестора. Яндекс сэкономил и продолжает экономить на издержках с помощью своих акций, что несколько искажает оценку динамики прибыли компании. Такая экономия реализуется в том числе за счет доли инвесторов. Поэтому начало выплаты дивидендов не выглядит столь радужным. Особенно на фоне невысокого роста чистой прибыли по сравнению с выручкой и обязательствами компании. Поэтому перед инвестированием стоит внимательно ознакомиться с фундаментальными показателями компании и не поддаваться влиянию новостного хайпа, который пестрит заголовками, не учитывая важные факторы. Не является инвестиционной рекомендацией ______________________ Защитите капитал от потерь на эмоциональных спекуляциях. Подписывайтесь на блог Алексея Терновского «Эффективные Инвестиции», чтобы инвестировать уверенно, основываясь на фактах и логике.

Ростелеком: Изменение дивидендной политики. Стоит ли покупать акции компании? На данный момент у ПАО «Ростелеком» действует дивидендная политика, принятая в апреле 2025 года. Ее положение основано на выплате дивидендов не ниже 50% от скорректированной чистой прибыли по МСФО за отчетный период. Совет директоров "Ростелекома" и профильный комитет обсудят новую стратегию компании до конца ноября 2025 года, сообщил президент компании Михаил Осеевский. В обновленной стратегии также будет учтено изменение дивидендной политики. Ранее представители компании заявляли, что политика по выплате дивидендов сохранит преемственность, а их размер будет постепенно увеличиваться. График дивидендных выплат Ростелекома отражает стабильные ежегодные выплаты с 2014 года в диапазоне от 3.43 до 7.49 % годовых. Финансовые отчеты МСФО на протяжении долгого периода демонстрировали стабильный рост чистой прибыли компании. Однако, в 2024 и в 2025 (TTM за полугодие) наблюдается тенденция снижения прибыли при растущей выручке и нарастающих обязательствах. Судя по всему, корректировка дивидендной политики предполагает внедрение более гибких критериев, предусматривающих в определенных случаях снижение доли чистой прибыли, направляемой на дивидендные выплаты, с целью аккумулирования средств для финансирования дальнейшего развития компании. С другой стороны, последовательная дивидендная политика и предсказуемость выплат являются ключевыми факторами, демонстрирующими заинтересованность эмитента в своих акционерах. Тем не менее, оценка биржевого графика за длительный период демонстрирует боковик за 10-летний период, что свидетельствует о преобладающей спекулятивной составляющей (с покупкой акций непосредственно перед выплатами дивидендов) и слабой заинтересованностью долгосрочных инвесторов. Это негативный критерий с точки зрения стоимостного инвестирования. Также с позиции классического инвестирования мультипликатор P/E на данный момент находится на довольно высоком уровне, что говорит о невысокой вероятности роста акций в ближайшей перспективе. Тем не менее сама компания неплохо развивается, активно наращивая инвестиции. А как вы оцениваете дальнейшие перспективы акций Ростелекома? ___________ Подписывайтесь, чтобы вместе разбираться в основах стоимостного инвестирования.

OZON - ОЗОН’овая дыра сферы инвестиций. Байбэк. Дивиденды. МКПАО «Озон» впервые в своей истории объявил дивиденды. Дата, на которую определяются лица, имеющие право на получение дивидендов, — 22 декабря. Необычная, приятная на первый взгляд, новость от хорошо известной компании с довольно высокой капитализацией свыше 800 млрд. рублей. Также недавно объявленный обратный выкуп своих акций в рамках программы мотивации сотрудников вроде бы должен говорить о поддержке стоимости акций компании. Новости могли бы показаться положительными, если бы не одно большое НО. Высокие темпы развития бизнеса, быстро растущая выручка компании «Озон» из года в год сопровождается нарастанием отрицательной прибыли. Рост обязательств и нарастающий отрицательный собственный капитал говорит о том, что рост активов компании сильно отстает от роста ее задолженностей. Конечно, темпы развития компании довольно внушительные, но совершенно непонятно, как менеджеры планируют справляться с такой нарастающей задолженностью. На фоне происходящего новость о намерении МКПАО «Озон» впервые выплатить дивиденды похожа на «козырь в рукаве», который вброшен по причине постепенного погружения в долговой тупик. Цель этого шага – в отвлечении инвесторов от реальных проблем компании. Программа мотивации сотрудников, реализуемая с помощью собственных акций, говорит о том, что компания экономит на выплатах (что вызвано нарастающими долгами) и делает это за счет собственных акционеров. В результате Байбэк уже не выглядит столь оптимистичным. С точки зрения стоимостного инвестирования мультипликатор P/E (Цена/Прибыль) компании OZON оценить невозможно, т к прибыль компании отрицательна. Вывод. С позиции классического инвестирования компания МКПАО «Озон» является довольно сомнительным кандидатом. Как вы считаете, является ли текущая ситуация предвестником того, что Озон ждет вынужденная продажа, реструктуризация или поглощение из-за неспособности справиться с долговой нагрузкой?